Phân tích IPO Circle: tiềm năng tăng lên ẩn sau tỷ suất lợi nhuận ròng thấp
Circle chọn上市 trong giai đoạn ngành công nghiệp tăng tốc thanh lý, ẩn chứa một câu chuyện dường như mâu thuẫn nhưng đầy sức tưởng tượng—lợi nhuận ròng liên tục giảm, nhưng vẫn tiềm ẩn tiềm năng tăng trưởng khổng lồ. Một mặt, nó có tính minh bạch cao, sự tuân thủ quy định mạnh mẽ và doanh thu dự trữ ổn định; mặt khác, khả năng sinh lời của nó lại tỏ ra "êm dịu" một cách kỳ lạ—lợi nhuận ròng năm 2024 chỉ đạt 9,3%. Sự "kém hiệu quả" bề ngoài này không phải xuất phát từ sự thất bại của mô hình kinh doanh, mà trái lại, tiết lộ một logic tăng trưởng sâu sắc hơn: trong bối cảnh lợi tức cao dần dần suy giảm và cấu trúc chi phí phân phối phức tạp, Circle đang xây dựng một cơ sở hạ tầng stablecoin có khả năng mở rộng cao, tuân thủ quy định ngay từ đầu, trong khi lợi nhuận của nó được "tái đầu tư" một cách chiến lược vào việc nâng cao thị phần và các yếu tố quy định. Bài viết này sẽ sử dụng con đường bảy năm上市 của Circle làm chỉ dẫn, từ quản trị công ty, cấu trúc kinh doanh đến mô hình sinh lời, phân tích sâu về tiềm năng tăng trưởng và logic vốn hóa "đằng sau lợi nhuận ròng thấp" của nó.
1. Bảy năm marathon niêm yết: một lịch sử tiến hóa quy định về tiền điện tử
1.1 Mô hình chuyển giao của ba lần thử nghiệm vốn hóa (2018-2025)
Hành trình niêm yết của Circle có thể được coi là một ví dụ điển hình về sự cạnh tranh động giữa các doanh nghiệp tiền điện tử và khung pháp lý. Khi thử nghiệm IPO đầu tiên vào năm 2018, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ chưa có sự xác định rõ ràng về thuộc tính của tiền điện tử. Vào thời điểm đó, công ty đã hình thành "thanh toán + giao dịch" như một động lực kép thông qua việc mua lại sàn giao dịch và thu hút được 110 triệu USD tài trợ từ nhiều tổ chức, nhưng sự nghi ngờ về tính tuân thủ của sàn giao dịch từ phía cơ quan quản lý cùng với cú sốc của thị trường gấu đã khiến định giá giảm mạnh, phơi bày sự yếu kém trong mô hình kinh doanh của các doanh nghiệp tiền điện tử giai đoạn đầu.
Những nỗ lực SPAC năm 2021 phản ánh những hạn chế của tư duy tận dụng quy định. Mặc dù có thể tránh được sự kiểm tra nghiêm ngặt của IPO truyền thống, nhưng sự chất vấn của SEC về cách xử lý kế toán stablecoin đã chạm đến vấn đề cốt lõi. Thách thức này đã dẫn đến việc giao dịch bị hủy bỏ, nhưng lại thúc đẩy công ty hoàn thành sự chuyển mình quan trọng: tách bạch tài sản không cốt lõi, xác lập trục chiến lược "stablecoin như một dịch vụ". Sau đó, Circle đã hoàn toàn tập trung vào việc xây dựng sự tuân thủ của USDC và đã xin cấp giấy phép quản lý tại nhiều quốc gia trên thế giới.
Việc niêm yết trên Sàn giao dịch chứng khoán New York vào năm 2025 đánh dấu sự trưởng thành của con đường vốn hóa cho các doanh nghiệp tiền điện tử. Điều này không chỉ cần đáp ứng toàn bộ yêu cầu công bố thông tin, mà còn phải chịu sự kiểm toán nội bộ. Tài liệu S-1 lần đầu tiên tiết lộ chi tiết về cơ chế quản lý dự trữ, về cơ bản xây dựng một khung quy định tương đương với quỹ thị trường tiền tệ truyền thống.
1.2 Hợp tác với Coinbase: từ xây dựng hệ sinh thái đến mối quan hệ tinh vi
Khi USDC được ra mắt, hai bên đã hợp tác thông qua liên minh Centre. Khi Centre được thành lập vào năm 2018, Coinbase nắm giữ 50% cổ phần, nhanh chóng mở rộng thị trường thông qua mô hình "công nghệ đổi lấy lưu lượng". Năm 2023, Circle đã mua lại cổ phần còn lại của Centre mà Coinbase nắm giữ với giá 210 triệu đô la, và tái thỏa thuận hợp đồng chia sẻ USDC.
Thỏa thuận chia sẻ hiện tại là điều khoản trò chơi động. Hai bên chia sẻ theo tỷ lệ dựa trên thu nhập từ dự trữ USDC, tỷ lệ chia sẻ liên quan đến lượng USDC mà Coinbase cung cấp. Coinbase nhận được khoảng 55% thu nhập từ dự trữ với tỷ lệ cung cấp 20%, điều này tiềm ẩn rủi ro cho Circle: khi USDC mở rộng ra ngoài hệ sinh thái Coinbase, chi phí biên sẽ tăng lên theo cách phi tuyến.
2. Quản lý dự trữ USDC và cấu trúc cổ phần và sở hữu
2.1 Quản lý phân lớp dự trữ
Dự trữ USDC thể hiện "phân lớp thanh khoản" rõ rệt:
Tiền mặt (15%): Được gửi tại ngân hàng quan trọng của hệ thống, để ứng phó với việc rút tiền đột xuất.
Quỹ dự trữ (85%): Phân bổ qua quỹ chuyên dụng do BlackRock quản lý
Kể từ năm 2023, dự trữ chỉ giới hạn trong tiền mặt ngân hàng và quỹ dự trữ Circle, chủ yếu đầu tư vào trái phiếu chính phủ ngắn hạn và thỏa thuận mua lại, thời hạn trung bình không vượt quá 60 ngày.
2.2 Phân loại quyền sở hữu và quản trị phân tầng
Circle sẽ áp dụng cấu trúc cổ phần ba lớp sau khi niêm yết:
Cổ phiếu loại A: Cổ phiếu thường, mỗi cổ phiếu có một quyền biểu quyết
Cổ phiếu loại B: Nhà sáng lập nắm giữ, mỗi cổ phiếu có năm quyền biểu quyết, tổng quyền biểu quyết tối đa là 30%
C loại cổ phiếu: không có quyền biểu quyết, có thể chuyển đổi dưới các điều kiện nhất định
Cấu trúc này cân bằng giữa việc huy động vốn và tính ổn định chiến lược, đảm bảo quyền kiểm soát của các giám đốc điều hành đối với các quyết định quan trọng.
2.3 Phân bố cổ phần của các giám đốc điều hành và tổ chức
Đội ngũ quản lý sở hữu một lượng lớn cổ phần, nhiều tổ chức đầu tư nổi tiếng như General Catalyst, IDG Capital, v.v. nắm giữ hơn 5%, tổng cộng sở hữu hơn 130 triệu cổ phiếu. Đợt IPO với định giá 50 tỷ sẽ mang lại cho họ lợi nhuận đáng kể.
3. Mô hình lợi nhuận và phân tích lợi nhuận
3.1 Mô hình lợi nhuận và chỉ số hoạt động
Doanh thu dự trữ là nguồn thu nhập chính, chiếm 99% tổng doanh thu năm 2024.
Chia sẻ doanh thu dự trữ 50% với Coinbase dựa trên lượng USDC nắm giữ, giảm lợi nhuận ròng.
Các khoản thu nhập khác bao gồm dịch vụ doanh nghiệp, phí giao dịch chuỗi chéo, đóng góp khá nhỏ.
3.2 Sự mâu thuẫn giữa tăng lên doanh thu và thu hẹp lợi nhuận(2022-2024)
Đằng sau mâu thuẫn bề mặt tồn tại động lực cấu trúc:
Cấu trúc thu nhập chuyển sang thu nhập dự trữ đơn lõi, phụ thuộc vào sự thay đổi lãi suất vĩ mô
Chi phí phân phối tăng vọt đã thu hẹp không gian lợi nhuận gộp, tỷ lệ lợi nhuận gộp giảm từ 62.8% xuống 39.7%
Năm 2023 đạt được lợi nhuận, nhưng tỷ suất lợi nhuận ròng năm 2024 giảm xuống còn 9.28%
Chi phí tuân thủ tăng lên, phản ánh chiến lược "ưu tiên tuân thủ"
Cấu trúc tài chính tổng thể dần dần tiệm cận các tổ chức tài chính truyền thống, nhưng phụ thuộc nhiều vào chênh lệch lãi suất trái phiếu Mỹ và quy mô giao dịch, đối mặt với rủi ro giảm lãi suất.
3.3 tiềm năng tăng lên phía sau lãi suất thấp
Mặc dù tỷ suất lợi nhuận ròng bị áp lực, nhưng trong mô hình kinh doanh vẫn ẩn chứa nhiều động lực tăng lên:
Khối lượng lưu thông của USDC tiếp tục tăng lên, thúc đẩy doanh thu dự trữ ổn định tăng lên
Cấu trúc chi phí phân phối có khả năng được tối ưu hóa, chẳng hạn như hợp tác với Binance sẽ giảm đáng kể chi phí.
Đánh giá bảo thủ chưa định giá tính khan hiếm của tài sản ổn định thuần túy duy nhất trên thị trường chứng khoán Mỹ.
Giá trị thị trường của stablecoin cho thấy sự kiên cường so với Bitcoin, có thể trở thành tài sản trú ẩn.
4. Rủi ro—Biến động lớn của thị trường stablecoin
4.1 Mối quan hệ tổ chức không còn là một bức tường thành vững chắc
Thỏa thuận chia sẻ không đối xứng với Coinbase dẫn đến chi phí phân phối cao.
Các sàn giao dịch hàng đầu tập hợp yêu cầu đàm phán lại có thể kích hoạt sự gia tăng chi phí.
4.2 tác động hai chiều của tiến trình dự luật stablecoin
Áp lực địa phương hóa tài sản dự trữ có thể gây ra chi phí chuyển nhượng lớn một lần.
5. Tóm tắt suy nghĩ - Cửa sổ chiến lược của người phá vỡ
5.1 Lợi thế cốt lõi: Chiếm lĩnh thị trường trong thời kỳ tuân thủ
Xây dựng ma trận quản lý bao phủ Mỹ, châu Âu và Nhật Bản, hình thành lợi thế vốn thể chế
Xu hướng thay thế thanh toán xuyên biên giới dự kiến sẽ mang lại lượng lưu thông mới đáng kể
Cơ sở hạ tầng tài chính B2B hỗ trợ USDC tiến hóa sang chức năng lưu trữ giá trị
5.2 Tăng lên vòng quay: Lãi suất chu kỳ và trò chơi quy mô kinh tế
Việc thay thế tiền tệ của thị trường mới nổi có thể thúc đẩy lưu thông tăng lên đáng kể
Giá trị của kênh hồi lưu đô la Mỹ ngoài khơi vẫn chưa được phản ánh trong định giá hiện tại
Dịch vụ mã hóa tài sản RWA đã đạt được quy mô quản lý ban đầu
Cần đẩy lưu lượng lên ngưỡng quan trọng trước khi định giá kỳ vọng giảm lãi suất
Tận dụng lợi thế tuân thủ để chiếm lĩnh khách hàng tổ chức, xây dựng rào cản thoát ra
Bộ dịch vụ doanh nghiệp sâu sắc mở rộng đường cong thứ hai của thu nhập không dự trữ
Dưới bề ngoài lợi suất thấp của Circle, thực chất là chiến lược "đổi lợi nhuận lấy quy mô" được lựa chọn chủ động trong giai đoạn mở rộng chiến lược. Khi khối lượng giao dịch, quy mô quản lý tài sản và tỷ lệ thâm nhập thanh toán xuyên biên giới vượt qua, logic định giá của nó sẽ tiến hóa từ "nhà phát hành stablecoin" thành "nhà vận hành cơ sở hạ tầng đô la kỹ thuật số". Điều này cần các nhà đầu tư nhìn nhận lại giá trị độc quyền mà hiệu ứng mạng của nó mang lại trong góc nhìn chu kỳ 3-5 năm. IPO của Circle không chỉ là cột mốc trong sự phát triển của chính nó, mà còn là thước đo cho việc định giá lại giá trị của toàn ngành.
Trang này có thể chứa nội dung của bên thứ ba, được cung cấp chỉ nhằm mục đích thông tin (không phải là tuyên bố/bảo đảm) và không được coi là sự chứng thực cho quan điểm của Gate hoặc là lời khuyên về tài chính hoặc chuyên môn. Xem Tuyên bố từ chối trách nhiệm để biết chi tiết.
22 thích
Phần thưởng
22
8
Chia sẻ
Bình luận
0/400
OnchainSniper
· 07-24 02:17
9.3% lợi nhuận ròng thật tuyệt
Xem bản gốcTrả lời0
StealthDeployer
· 07-22 13:50
Lợi nhuận ròng của Circle sao lại tệ như vậy?
Xem bản gốcTrả lời0
BakedCatFanboy
· 07-22 13:12
Sự tuân thủ牌打得妙啊 bull
Xem bản gốcTrả lời0
OldLeekMaster
· 07-22 03:59
Có thể làm việc cho tốt không? Làm gì vậy IPO
Xem bản gốcTrả lời0
BagHolderTillRetire
· 07-21 19:25
Đợt bố trí này thì thẳng thừng đối đầu với FED
Xem bản gốcTrả lời0
CoffeeOnChain
· 07-21 19:21
Sự tuân thủ才是王道啊！
Xem bản gốcTrả lời0
TideReceder
· 07-21 19:15
Làn sóng này ổn rồi, chỉ còn xem cơ quan quản lý sẽ mở cửa rộng đến đâu.
Circle IPO giải thích: tiềm năng tăng lên phía sau lãi suất thấp và chiến lược tuân thủ tiên phong
Phân tích IPO Circle: tiềm năng tăng lên ẩn sau tỷ suất lợi nhuận ròng thấp
Circle chọn上市 trong giai đoạn ngành công nghiệp tăng tốc thanh lý, ẩn chứa một câu chuyện dường như mâu thuẫn nhưng đầy sức tưởng tượng—lợi nhuận ròng liên tục giảm, nhưng vẫn tiềm ẩn tiềm năng tăng trưởng khổng lồ. Một mặt, nó có tính minh bạch cao, sự tuân thủ quy định mạnh mẽ và doanh thu dự trữ ổn định; mặt khác, khả năng sinh lời của nó lại tỏ ra "êm dịu" một cách kỳ lạ—lợi nhuận ròng năm 2024 chỉ đạt 9,3%. Sự "kém hiệu quả" bề ngoài này không phải xuất phát từ sự thất bại của mô hình kinh doanh, mà trái lại, tiết lộ một logic tăng trưởng sâu sắc hơn: trong bối cảnh lợi tức cao dần dần suy giảm và cấu trúc chi phí phân phối phức tạp, Circle đang xây dựng một cơ sở hạ tầng stablecoin có khả năng mở rộng cao, tuân thủ quy định ngay từ đầu, trong khi lợi nhuận của nó được "tái đầu tư" một cách chiến lược vào việc nâng cao thị phần và các yếu tố quy định. Bài viết này sẽ sử dụng con đường bảy năm上市 của Circle làm chỉ dẫn, từ quản trị công ty, cấu trúc kinh doanh đến mô hình sinh lời, phân tích sâu về tiềm năng tăng trưởng và logic vốn hóa "đằng sau lợi nhuận ròng thấp" của nó.
1. Bảy năm marathon niêm yết: một lịch sử tiến hóa quy định về tiền điện tử
1.1 Mô hình chuyển giao của ba lần thử nghiệm vốn hóa (2018-2025)
Hành trình niêm yết của Circle có thể được coi là một ví dụ điển hình về sự cạnh tranh động giữa các doanh nghiệp tiền điện tử và khung pháp lý. Khi thử nghiệm IPO đầu tiên vào năm 2018, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ chưa có sự xác định rõ ràng về thuộc tính của tiền điện tử. Vào thời điểm đó, công ty đã hình thành "thanh toán + giao dịch" như một động lực kép thông qua việc mua lại sàn giao dịch và thu hút được 110 triệu USD tài trợ từ nhiều tổ chức, nhưng sự nghi ngờ về tính tuân thủ của sàn giao dịch từ phía cơ quan quản lý cùng với cú sốc của thị trường gấu đã khiến định giá giảm mạnh, phơi bày sự yếu kém trong mô hình kinh doanh của các doanh nghiệp tiền điện tử giai đoạn đầu.
Những nỗ lực SPAC năm 2021 phản ánh những hạn chế của tư duy tận dụng quy định. Mặc dù có thể tránh được sự kiểm tra nghiêm ngặt của IPO truyền thống, nhưng sự chất vấn của SEC về cách xử lý kế toán stablecoin đã chạm đến vấn đề cốt lõi. Thách thức này đã dẫn đến việc giao dịch bị hủy bỏ, nhưng lại thúc đẩy công ty hoàn thành sự chuyển mình quan trọng: tách bạch tài sản không cốt lõi, xác lập trục chiến lược "stablecoin như một dịch vụ". Sau đó, Circle đã hoàn toàn tập trung vào việc xây dựng sự tuân thủ của USDC và đã xin cấp giấy phép quản lý tại nhiều quốc gia trên thế giới.
Việc niêm yết trên Sàn giao dịch chứng khoán New York vào năm 2025 đánh dấu sự trưởng thành của con đường vốn hóa cho các doanh nghiệp tiền điện tử. Điều này không chỉ cần đáp ứng toàn bộ yêu cầu công bố thông tin, mà còn phải chịu sự kiểm toán nội bộ. Tài liệu S-1 lần đầu tiên tiết lộ chi tiết về cơ chế quản lý dự trữ, về cơ bản xây dựng một khung quy định tương đương với quỹ thị trường tiền tệ truyền thống.
1.2 Hợp tác với Coinbase: từ xây dựng hệ sinh thái đến mối quan hệ tinh vi
Khi USDC được ra mắt, hai bên đã hợp tác thông qua liên minh Centre. Khi Centre được thành lập vào năm 2018, Coinbase nắm giữ 50% cổ phần, nhanh chóng mở rộng thị trường thông qua mô hình "công nghệ đổi lấy lưu lượng". Năm 2023, Circle đã mua lại cổ phần còn lại của Centre mà Coinbase nắm giữ với giá 210 triệu đô la, và tái thỏa thuận hợp đồng chia sẻ USDC.
Thỏa thuận chia sẻ hiện tại là điều khoản trò chơi động. Hai bên chia sẻ theo tỷ lệ dựa trên thu nhập từ dự trữ USDC, tỷ lệ chia sẻ liên quan đến lượng USDC mà Coinbase cung cấp. Coinbase nhận được khoảng 55% thu nhập từ dự trữ với tỷ lệ cung cấp 20%, điều này tiềm ẩn rủi ro cho Circle: khi USDC mở rộng ra ngoài hệ sinh thái Coinbase, chi phí biên sẽ tăng lên theo cách phi tuyến.
2. Quản lý dự trữ USDC và cấu trúc cổ phần và sở hữu
2.1 Quản lý phân lớp dự trữ
Dự trữ USDC thể hiện "phân lớp thanh khoản" rõ rệt:
Kể từ năm 2023, dự trữ chỉ giới hạn trong tiền mặt ngân hàng và quỹ dự trữ Circle, chủ yếu đầu tư vào trái phiếu chính phủ ngắn hạn và thỏa thuận mua lại, thời hạn trung bình không vượt quá 60 ngày.
2.2 Phân loại quyền sở hữu và quản trị phân tầng
Circle sẽ áp dụng cấu trúc cổ phần ba lớp sau khi niêm yết:
Cấu trúc này cân bằng giữa việc huy động vốn và tính ổn định chiến lược, đảm bảo quyền kiểm soát của các giám đốc điều hành đối với các quyết định quan trọng.
2.3 Phân bố cổ phần của các giám đốc điều hành và tổ chức
Đội ngũ quản lý sở hữu một lượng lớn cổ phần, nhiều tổ chức đầu tư nổi tiếng như General Catalyst, IDG Capital, v.v. nắm giữ hơn 5%, tổng cộng sở hữu hơn 130 triệu cổ phiếu. Đợt IPO với định giá 50 tỷ sẽ mang lại cho họ lợi nhuận đáng kể.
3. Mô hình lợi nhuận và phân tích lợi nhuận
3.1 Mô hình lợi nhuận và chỉ số hoạt động
3.2 Sự mâu thuẫn giữa tăng lên doanh thu và thu hẹp lợi nhuận(2022-2024)
Đằng sau mâu thuẫn bề mặt tồn tại động lực cấu trúc:
Cấu trúc tài chính tổng thể dần dần tiệm cận các tổ chức tài chính truyền thống, nhưng phụ thuộc nhiều vào chênh lệch lãi suất trái phiếu Mỹ và quy mô giao dịch, đối mặt với rủi ro giảm lãi suất.
3.3 tiềm năng tăng lên phía sau lãi suất thấp
Mặc dù tỷ suất lợi nhuận ròng bị áp lực, nhưng trong mô hình kinh doanh vẫn ẩn chứa nhiều động lực tăng lên:
4. Rủi ro—Biến động lớn của thị trường stablecoin
4.1 Mối quan hệ tổ chức không còn là một bức tường thành vững chắc
4.2 tác động hai chiều của tiến trình dự luật stablecoin
5. Tóm tắt suy nghĩ - Cửa sổ chiến lược của người phá vỡ
5.1 Lợi thế cốt lõi: Chiếm lĩnh thị trường trong thời kỳ tuân thủ
5.2 Tăng lên vòng quay: Lãi suất chu kỳ và trò chơi quy mô kinh tế
Dưới bề ngoài lợi suất thấp của Circle, thực chất là chiến lược "đổi lợi nhuận lấy quy mô" được lựa chọn chủ động trong giai đoạn mở rộng chiến lược. Khi khối lượng giao dịch, quy mô quản lý tài sản và tỷ lệ thâm nhập thanh toán xuyên biên giới vượt qua, logic định giá của nó sẽ tiến hóa từ "nhà phát hành stablecoin" thành "nhà vận hành cơ sở hạ tầng đô la kỹ thuật số". Điều này cần các nhà đầu tư nhìn nhận lại giá trị độc quyền mà hiệu ứng mạng của nó mang lại trong góc nhìn chu kỳ 3-5 năm. IPO của Circle không chỉ là cột mốc trong sự phát triển của chính nó, mà còn là thước đo cho việc định giá lại giá trị của toàn ngành.