国债RWA:短期发展动力与模式探索

近期,国债类实物资产代币化(RWA)项目呈现快速增长态势。截至目前,国债RWA资产规模(不含MakerDAO)已接近7亿美元,较年初增长240%。MakerDAO的国债RWA资产也迅速增至数十亿美元。在此背景下,我们对市场上主流国债RWA项目进行了分析。

国债RWA的意义

国债RWA与LSD类似,可为加密世界引入传统金融市场的无风险利率,让美元本位投资者能够采用传统配置策略。这有助于:

1. 为美元本位投资者提供熊市中相对安全稳定的生息选择
2. 促进混合型理财产品的推出,推动DeFi资管创新

MakerDAO将美债纳入投资范围后,2023年盈利水平显著改善。这可能激励其他DeFi项目效仿,通过RWA等多元策略改善盈利能力。

国债RWA的商业模式

目前国债RWA主要出现了5种业务模式:

1. 代销模式:不参与底层资产封装和用户KYC,主要通过加密原生方式获客
2. 平台模式:提供上链、销售、KYC等服务,但不亲自封装资产
3. 基建模式:提供RWA上链、资产购买、管理等服务,不直接面向用户
4. 自营模式:自行寻找资产,与外部合作方建立业务架构,将资产代币化
5. 混合模式:上述模式的综合

此外还有纯粹的交易类基础设施,如RWA专注的DEX等。

资产端:底层资产与架构

底层资产类型

1. 美债ETF:简单易操作,资产管理交由ETF发行方
2. 美国国债:项目方需承担资产管理风险,选择合适合作方很关键
3. 美国国债、政府机构债券、现金/逆回购组合:需专业管理人管理底层资产

费用结构

不同底层资产导致费用结构有所不同:

• 美债ETF主要有铸造赎回费(0.05%-0.5%)
• 直接持有国债额外有0.3%-0.5%管理费和约0.2%交易费

资产业务架构

主要有以下几种:

1. 信托架构:如MakerDAO
2. 有限合伙SPV架构:如Maple Finance、Matrixdock等
3. 借贷平台+SPV架构:如TProtocol
4. 基金份额链上化:如Franklin OnChain U.S. Government Money Fund

随着行业发展,架构的可扩展性将变得越来越重要。

用户端:KYC与其他要求

项目对用户的要求主要有3方面差异:

1. 起投金额门槛:部分项目无限制,部分设10万美元以上门槛
2. KYC要求:无KYC、轻量级KYC、重度KYC三种
3. 地域限制:部分项目限定服务地区

收益分配策略与可组合性

收益分配策略

1. 债权关系直接分配:类似LSD,用户获得大部分收益
2. 存款利率模式:如MakerDAO,通过DSR调节用户收益

可组合性

严格KYC项目因地址白名单限制,可组合性较差。无KYC项目可组合性较好,主要受项目自身资源和规模限制。

总结

短期内可能胜出的国债RWA项目模式:

• 底层资产采用国债ETF
• 业务架构可扩展性强
• 用户端无KYC和资金门槛要求
• 收益分配与国债收益率保持一致比例
• 尽可能拓展代币使用场景