第一季度杠杆重组：去中心化金融恢复，中心化金融悄然扩张，国债不断增加

加密经济中的杠杆正在演变，而不是消失。

总的加密货币抵押贷款较上季度下降了4.9%，降至390.7亿美元，这是自2023年底以来的首次下降，Galaxy Research的2025年第一季度报告显示。然而，尽管头条数字收缩，潜在动态表明杠杆正在转变形式，而不是消退。

去中心化金融(DeFi)贷款在本季度初受到打击，下滑了 21%，然后在 4 月和 5 月急剧反弹。这一转变主要是由 Aave 对 Pendle 代币的整合推动的，Pendle 代币的收益率结构和(up 90% 的高贷款价值比)引发了一波新的借款浪潮。到 5 月下旬，DeFi 借款已从低点飙升超过 30%，其中以太坊引领复苏。

中心化金融 (CeFi)的借贷增长了9.24%，达135.1亿美元，主要由Tether、Ledn和Two Prime主导。然而，Galaxy指出，有限的公开披露限制了对中心化借贷真实范围的可见性。私人交易台、场外交易平台和离岸信用提供商可能使实际总额远高于此，或许高达50%或更多。

与此同时，比特币 BTC 财库公司正在悄然成为新的系统性杠杆节点。像 Strategy (MSTR) 这样的公司已经发行了数十亿可转换债务来资助 BTC 购买。截至5月，财库公司的总未偿债务达到了 127 亿美元，其中大部分将在 2027 年至 2028 年之间到期。

在衍生品方面，CME以太坊ETH期货的未平仓合约持续增加，预示着机构参与度的加速。同时，新兴交易所Hyperliquid在永续期货市场中占据了越来越大的份额，突显了以零售驱动的杠杆的持续强劲。

报告指出市场结构日益互联，在一个单一场所或工具的压力可能迅速在整个生态系统中引发共振。目前加密货币周期中的杠杆可能比以往更加分散，但其威力丝毫不减。

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