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瑞安·科恩又一次做到了。他在沒有警告、沒有解釋、沒有請求許可的情況下行動。

美國證券交易委員會的申請於2025年5月的一個星期二提交，夾在大多數投資者忽略的例行公司披露之間。GameStop的8-K表格中的四個字：“比特幣購買總計4,710枚。”

這位曾將一家瀕臨破產的視頻遊戲零售商拉回正軌的首席執行官，剛剛將超過5億美元的公司現金投資於比特幣。沒有新聞稿。沒有投資者電話會議。僅僅是法律要求的最低限度披露。

當大衛·貝利來自BTC Inc終於用每個人都在問的問題將他逼入角落，科恩的回答打破了幾個月的猜測。

“GameStop是否購買了比特幣？”

“我們有。目前我們擁有 4,710 個比特幣。”

就這樣。科恩將GameStop變成了第14大企業比特幣持有者，使用了他在將Chewy從零發展到33.5億美元的過程中所用的那種隨意高效的方法。

這一舉動不應該讓任何關注此事的人感到驚訝。這位男士的參與激勵了數百萬零售投資者與華爾街一些最復雜的對沖基金對賭。他讓一家公司在專家眼中注定要失敗，卻將其轉變爲一種挑戰所有傳統估值模型的存在。

科恩走到這一刻的道路，從一個輟學的大學生在線銷售寵物食品，到一個新的企業劇本的不太可能的設計師，始於佛羅裏達州的一個青少年，他明白最佳的機會隱藏在每個人都已放棄的地方。

學徒的開始

瑞安·科恩的創業教育早在他合法駕駛之前就開始了。

科恩於1986年出生在蒙特利爾，母親是一名教師，父親泰德·科恩經營着一家玻璃器皿進口業務。他的家人在他年輕時搬到了佛羅裏達州的珊瑚泉。15歲時，科恩已經在經營自己的業務，從各種電子商務網站收取推薦費。

到16歲時，他已經從簡單的推薦擴展到更有結構的電子商務運營，當大多數人仍然認爲互聯網是一種時尚時，他學習了在線業務的基本知識。

他的父親，特德，成爲他最重要的導師，教他延遲滿足、工作倫理，以及將商業關係視爲長期合作夥伴而不是一次性交易的重要性。

瑞安決定退學，專注於自己的商業冒險。他已經證明了自己能夠創造收入和獲取客戶。大學對他來說感覺像是偏離了他應做的事情。

@企業家

寵物食品革命

在2011年，電子商務領域被亞馬遜主導，似乎在其進入的每一個類別中都無可匹敵。大多數企業家避免直接與傑夫·貝索斯的帝國競爭。

科恩，25歲，決定通過不直接競爭來參賽。

與其試圖在選擇或物流上超越亞馬遜，科恩找到了一個客戶關係比運營效率更爲重要的類別：寵物用品。寵物主人是在照顧家庭成員，而不僅僅是購買產品。他們需要建議、同情，以及一個理解生病的狗不僅僅是一個不便，而是一個危機的人。

Chewy的推出基於一個簡單的前提：將亞馬遜的物流與Zappos的客戶服務理念結合起來，然後專門爲寵物主人量身定制一切。該公司將在線銷售寵物用品，但更重要的是，它將與客戶建立超越單個交易的關係。

早期的執行是有條不紊且以客戶爲中心的。Chewy的客戶服務團隊不僅僅處理訂單；他們還發送手寫的節日賀卡，爲忠誠客戶委托寵物肖像，並在心愛的寵物去世時送花。這些舉措花費不菲，且難以大規模推廣。以下是一條病毒式傳播的推文：

@alcesanna

但建立情感聯繫並不能支付帳單，前兩年，科恩面臨一個幾乎會扼殺大多數初創公司的問題。沒有人願意爲一家與亞馬遜競爭的寵物食品公司提供資金。

一百次拒絕

推介會議成了一種創業折磨。

科亨在2011年至2013年間接觸了100多家風險投資公司，解釋爲什麼寵物用品代表了一個以客戶爲中心的公司的巨大機會。大多數風險投資公司看到的也是這一點：一個沒有傳統商業資歷的大學輟學生在經營一項業務，試圖在一個被無敵競爭對手主導的小市場中有所作爲。

2013年，Volition Capital終於帶來了突破：1500萬美元的A輪融資。這一驗證使Cohen能夠在保持以客戶爲中心的文化的同時擴展Chewy的運營。到2016年，公司吸引了來自BlackRock和T. Rowe Price的額外資金，年銷售額達到9億美元。

Chewy的客戶留存率非常出色，他們的平均訂單價值不斷上升，最重要的是，客戶們成爲了傳播者，向其他寵物主人推薦該服務。

到2018年，Chewy正在產生 $3.5 billion的年收入並準備進行首次公開募股。那時PetSmart提出了一個報價當時整個公司的價值爲33.5億美元，這是歷史上最大的電子商務收購。

31歲時，科恩的身價達數億美金。他本可以選擇退休、投資初創公司，或在不同的行業創辦另一家公司。

相反，他離開了Chewy，專注於家庭。

家庭中場休息

在2018年，處於職業成功的巔峯，瑞安·科恩做出了一個讓商業界感到困惑的選擇。

他辭去了Chewy首席執行官的職務，以便陪伴懷孕的妻子，準備迎接父親身分。這與他花費七年時間建立的公司完全不同。科亨已經實現了財務獨立，他打算利用這種自由來參與個人生活中最重要的時刻。

他賣掉了大部分的Chewy股份，專注於做丈夫和父親。對於一個從青少年時期起就一直專注於成長和競爭的人來說，過渡到家庭生活可能會讓人感到震驚。然而，科恩完全接受了這一切。

即使在這個以家庭爲中心的時期，他仍然是一位活躍的投資者。他的投資組合包括蘋果公司的股份（他成爲了最大的個人股東之一，擁有155萬股份)，富國銀行和其他藍籌公司。

他與妻子斯蒂芬妮成立的家庭基金會支持教育、動物福利和其他慈善事業。

這段休息持續了三年。然後他發現了GameStop。

遊戲驛站策略

2020年9月。雖然大多數投資者將GameStop視爲一個被數字下載和流媒體服務擊垮的衰敗實體零售商，但Ryan Cohen看到的是不同的：一家擁有強大品牌影響力、忠誠客戶羣體以及管理層對如何利用這兩項資產毫無頭緒的公司。

他的投資公司RC Ventures披露了在這家陷入困境的視頻遊戲零售商中近10%的股份，使得Cohen成爲該公司的最大個人股東。這一舉動讓華爾街分析師感到困惑，他們無法理解爲什麼像Cohen這樣有着良好業績記錄的人會投資於一家“傳統”的零售企業。

科恩的論點具有典型的對立性。GameStop 不僅僅是一家零售連鎖店。它是遊戲社區的文化標志。該公司與那些深切關心遊戲文化、收藏品以及視頻遊戲體驗社交方面的客戶建立了關係。他們是熱情的愛好者，願意爲將他們與興趣相連接的產品支付溢價。

問題在於管理層將公司視爲傳統零售商，而不是一個以社區爲驅動的平台。

當科恩於2021年1月加入GameStop董事會時，這一消息引發了零售投資者的購買狂潮，他們從Chewy的成功故事中認識了科恩。兩周內，GameStop的股票價格漲1,500%，創造了市場歷史上最著名的逼空之一。

當金融媒體關注“迷因股票”現象以及散戶投資者與對沖基金之間的鬥爭時，科恩專注於更根本的變化。

轉變

科亨以與他建立Chewy相同的方式重建了GameStop。

當他接手時，“公司一團糟，虧損嚴重。”

他首先解散了領導團隊。十名董事會成員離開，取而代之的是來自亞馬遜和Chewy的高管，他們真正理解電子商務。如果你想在數字領域競爭，你需要那些有過相關經驗的人。

然後是成本削減。科恩消除了各處的低效：冗餘職位、表現不佳的商店、昂貴的顧問，但保留了任何與客戶相關的東西。目標是盈利，即使銷售下降。

我們來看看數字：2020 (前科恩) vs 2024 (後科恩).

收入與盈利能力：

• 收入：$51億（2020年）→ $38億（2024年）= 25% 下降
• 毛利：$12.6億（2020年）→ $11.1億（2024年）= 盡管收入下降仍保持不變
• 毛利率：24.7%（2020年）→ 29.1%（2024年）= 提升440個基點

運營表現:

• EBIT（營業收入）：-2.378億美金虧損（2020）→ -2620萬美金虧損（2024）= 89% 改善
• EBITDA: -$254.7百萬（2020年）→ -$16.5百萬（2024年）= 93%的改善
• PAT（淨收入）：-2.153億美元虧損（2020年）→ +1.313億美元盈利（2024年）= 3.466億美元的變化

科恩繼承了一家年虧損超過2億美元、年收入51億美元的公司。在經過三年的系統重組後，他在過去五年中爲GameStop帶來了2023-2024年的首次盈利。盡管通過關店使收入縮減了25%，他卻將毛利率提高了440個基點，並將2.15億美元的年虧損轉變爲1.31億美元的利潤——證明了規模較小的公司可以顯著更具盈利能力。

賭注是在數字轉型上。實體店會存活，但只有最好的店。GameStop的未來在線上，爲那些想要的不僅僅是視頻遊戲的遊戲愛好者提供服務——收藏品、交易卡、商品，任何與遊戲文化相關的東西。科恩還積累了現金，並獲得了進行戰略投資的權力。2023年9月28日，他成爲首席執行官，同時保留董事長職務。他的薪水：零。補償完全與股價掛鉤，這意味着只有在股東獲利時他才能獲得報酬。

然後來了加密貨幣的賭注。

GameStop首次涉足數字資產體現了新興技術採用的機遇與風險。

在2022年7月，公司上線一個專注於遊戲相關數字收藏品的NFT市場。初步結果似乎很有希望：超過 $3.5 million在頭48小時內的交易量表明對遊戲NFT的真實需求。

但NFT市場的崩潰是迅速而殘酷的。數字資產銷售從2022年的7740萬美元驟降至僅2023年280萬美元. GameStop引用“加密領域的監管不確定性”停產它的加密錢包將在2023年11月推出，並在2024年2月關閉NFT交易功能。

這次失敗本可以徹底結束GameStop在加密貨幣領域的參與。相反，Cohen從這次經歷中吸取了教訓，並對數字資產採用了更復雜的方法。

比特幣投注

2025年5月28日。盡管市場對聯準會政策極爲關注，GameStop卻悄然以5.13億美元購買了4,710個比特幣。

科恩的理由一貫謹慎：

“如果這個論點是正確的，那麼比特幣和黃金可以作爲對抗全球貨幣貶值和系統性風險的對沖工具。比特幣相較於黃金有某些獨特的優勢——它的可攜帶性，它可以在全球範圍內即時轉移，而黃金則笨重且運輸成本非常高。其真實性可以通過區塊鏈即時驗證。你可以輕鬆地將比特幣保存在錢包中，而黃金則需要保險，而且費用非常高。還有稀缺性的問題——比特幣的供應是固定的，而黃金由於某些技術進步，其供應仍然不確定。”

這一舉措使GameStop成爲第14大企業比特幣持有者。

@bitcointreasuriesnet

閱讀:GameStop的BTC押注能否拯救局面？🎮

該公司通過可轉換票據資助其比特幣購買，而不是利用其核心資本，同時仍保持超過40億美元的強大現金儲備。這一策略反映了多樣化和謹慎，而非絕望——將比特幣視爲一種附帶投資，而非核心業務的必需品。

“GameStop 正在遵循 GameStop 的策略。我們沒有遵循其他人的策略。”

在公告之後，股票下跌。科恩似乎並不在意。他從未爲季度反應進行優化。

在6月25日，GameStop提升通過綠鞋期權行使額外融資4.5億美元，使其可轉換債務總額達到27億美元。

綠鞋選項（或超額配售選項）是一個發行協議中的條款，允許承銷商在需求強勁的情況下出售比最初計劃多出15%的股票。行使這一選項使公司有機會籌集額外資金，同時幫助在發行後穩定股價。在GameStop的案例中，這意味着發行更多可轉換票據以增加籌集的總資金。

這筆資本將用於“一般公司用途並以符合GameStop投資政策的方式進行投資”，其中明確包括將比特幣作爲國庫儲備資產的收購。

科恩擁有猿軍團。科恩的GameStop故事中最不尋常的部分是——數百萬拒絕出售的散戶投資者。

他們稱自己爲“猿猴”，他們的行爲與普通股東不同。他們不會根據財報或分析師的升級進行交易。他們持有股票是因爲相信科恩的願景，並想看看接下來會發生什麼。

這創造了“耐心資本”，在公共市場中幾乎聞所未聞。科恩可以專注於長期戰略，而無需擔心季度波動，因爲他的核心投資者基礎不會動搖。

代幣分發視圖 🔍

比特幣真的會爲GameStop股東創造價值嗎，還是加密貨幣的波動性會抹去任何收益？科恩的嚴謹方法表明他理解風險，但比特幣的未來誰也無法預料。

GameStop以平均價格108,837美元收購了4,710個比特幣，而比特幣目前交易接近107,200美元，該頭寸與其原始成本基礎緊密相連，凸顯出比特幣未來的不可預測性。

隨着公司變得更加傳統，推動GameStop轉型的零售軍團能否保持參與？在執行機構戰略的同時保持草根熱情是少數首席執行官掌握的技巧。

傳統投資者將如何評估一家既是零售商又是投資工具的公司？GameStop 的混合模式可能會造成估值問題，從而限制某些類型資本的獲取。

瑞安·科恩在發現他人錯過的機會方面建立了自己的職業生涯。在十五歲時，他看到了在線商業的潛力。在二十五歲時，他發現寵物用品是亞馬遜的盲點。在三十五歲時，他意識到GameStop的社區比其門店更有價值。

每一步都建立在前一步的基礎上，同時擴展到新領域。GameStop的轉型可能是他最重要的成就，這不僅僅是因爲財務回報，更因爲它證明了專注的社區能夠支持傳統金融無法理解的商業模式。

科恩已經表明，客戶至上、運營紀律和戰略耐心能夠在意想不到的地方創造價值。零售投資者如果得到妥善參與，可以爲長期思考提供耐心資本。公司在保持其核心身分的同時，可以超越其原始商業模式。

在39歲時，科恩手握數十億現金，擁有可靠的業績記錄，並處於零售與數字創新的交匯點。這個從大學輟學的年輕人從寵物主人那裏學到了客戶服務，或許找到了建立持久企業的公式：將卓越的運營與社區參與相結合，保持財務紀律，同時對新機會持開放態度。

該公式是否能將GameStop轉變爲非凡的事物尚未可知。但觀看Cohen駕馭這些挑戰將是值得的。

下周五見，再見一個新檔案。

在此之前……保持好奇，\
Thejaswini

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