12 Ağustos'ta, Coinbase'den sonra, ikinci bir kripto borsa New York Borsası'na resmi olarak girecek - Bullish, halka arz yoluyla yaklaşık 990 milyon dolar toplmayı planlıyor.
Görünüşte, bu sadece kripto endüstrisinin bir başka rutin sahneye çıkışı. Son altı ayda Circle, Figma gibi şirketlerin IPO'larının etkileyici sonuçları, Coinbase'in S&P 500'e dahil edilmesi, ABD borsa pazarının kripto şirketlerine olan iştahını artırdı.
Bullish'in ortaya çıkışı, bu trendin devam ettiğini ve hatta en gösterişli olanı gibi görünüyor. Bu borsa, hesabında 30 milyar dolar varlık bulundurarak, yalnızca Peter Thiel, Alan Howard, SoftBank gibi en üst düzey yatırımcıların güçlü desteğini almakla kalmadı, aynı zamanda kripto medya devi CoinDesk'i satın alarak sektörün en etkili "mikrofonunu" sıkı bir şekilde elinde tutuyor. CEO'su Tom Farley ise daha önce New York Borsa Başkanı olarak görev yaptı.
Güçlü arka planı ve aurası, yatırımcıların Bullish'in IPO'suna olan talebini "olağanüstü güçlü" hale getirdi ve bu durum Bullish'in IPO öncesinde toplanacak miktarı 629 milyon dolardan 990 milyon dolara yükseltmesine neden oldu.
Ama Bullish'in gösterişli geçmişinin altında, kripto dünyasının hafızasını sarsacak bir geçmiş yatıyor; büyük miktarda finansmanın akışı, topluluk ile sermaye arasındaki kopuş ve terkedilmiş bir kamu zinciri - EOS.
EOS'un "peygamberi" Li Xiaolai, 10 Ağustos 2018'de arkadaş çevresinde "Yedi yıl sonra EOS'a tekrar bakalım" yazdı, ve ironik bir şekilde, yedi yıl sonra topluluk gördüğü şey EOS'un büyümesi değil, Bullish'in çan çalmasıydı - EOS ile hiçbir bağlantısı olmayan bir şirket.
42 milyar dolarlık ihanet
Eğer Bullish ile EOS'un ilişkisini bir cümleyle tanımlamak gerekirse, bu muhtemelen - eski ve yeni, birbirlerini anlayarak, ama artık birlikte oturmanın zor olduğu.
Bullish'in gizli IPO başvurusunu yaptığına dair haberler çıktıktan sonra, EOS token fiyatı bir ara %17 yükseldi, sanki eski bir aşk yeniden alevlenmiş gibi. Ancak EOS topluluğuna göre, bu artış daha çok bir alay gibiydi; o zamanların yönetimcisi Block.one çoktan Bullish'in kollarına dönüş yaptı ve EOS'u olduğu yerde bıraktı - hem de onun çöküşü pahasına.
Hikaye 2017 yılından başlıyor. O zamanlar kamu blok zinciri yarışı altın çağını yaşıyordu, beyaz kağıtlar giriş bileti olabiliyordu, vizyon en iyi finansman aracıydı, Block.one "milyon TPS, sıfır işlem ücreti" iddiasıyla EOS'u piyasaya sürdü ve bir anda dünya çapında yatırımcıların akınına uğradı.
2018'de, ICO aracılığıyla 4.2 milyar dolar topladı ve kripto endüstrisinin finansman rekorunu kırdı. EOS, "Ethereum'un katili" unvanını da kazandı.
Ancak efsane, beklenenden daha hızlı çöktü. Ana ağın lansmanından kısa bir süre sonra, kullanıcılar gerçek ile beyaz kitap arasındaki aşılması zor bir uçurum olduğunu keşfettiler: Transferler CPU ve RAM teminatı gerektiriyor, süreç karmaşık ve engeller yüksek; düğüm seçimleri beklenildiği gibi "dağıtık demokrasi" değil, aksine hızla büyük yatırımcılar ve borsa oyunlarına dönüştü.
Teknik kusurlar sadece bir yüzeydir, daha derin yarıklar kaynakların dengesiz dağılımından kaynaklanmaktadır.
Block.one'un EOS ekosistemini desteklemek için 1 milyar dolar ayırma taahhüdüne rağmen, 4.2 milyar dolarlık finansmanın sonunda 2.2 milyarı Amerika Birleşik Devletleri hazine bonosu satın almak için kullanıldı ve bu da düşük riskli gelir elde etmeyi sağladı. Aynı zamanda hisse senedi alım satımı, 2023'te iflas eden SilverGate'in satın alınması ve Voice alan adı gibi yatırım girişimlerinde de kullanıldı.
Gerçekten EOS geliştirici ekosistemine giden fonlar, utandıracak kadar az.
EOS topluluğunun sabrını tüketen son damla, 2021'de Bullish'in tanıtımıydı. Block.one, 1 milyar dolara kadar fon sağladığı bu tamamen yeni kripto para ticaret platformunun tanıtımını yaptı, ancak EOS teknolojik sistemiyle hiçbir bağlantısı yoktu - EOS zincirini kullanmıyor, EOS tokenlerini desteklemiyor, EOS ile herhangi bir ilişkiyi tanımıyor ve hatta bir sembolik teşekkür bile etmedi.
EOS topluluğuna göre, bu açık bir ihanet: Block.one, EOS ile büyük miktarda fon topladı, ancak rüzgarın üzerinde yeni bir başlangıç yaparak şık bir dönüş yaptı. EOS ise yerinde bırakıldı ve orijinal kaynaklarını ve ilgi odağını kaybetti.
Bundan sonra, topluluk birkaç kez karşı saldırıya geçti ve müzakere ve davalar yoluyla fonlar ve yönetim haklarını geri almak için çabaladı. Sonunda Block.one'ı EOS yönetiminden çıkarmayı başarsalar da, fonların mülkiyeti ve tasarruf yetkisi hâlâ Block.one'ın elinde sıkı bir şekilde tutulmaktadır.
EOS'un zirve ve diplerini yaşamış eski kullanıcılar için Bullish asla onlarla ilgisi olmayan yeni bir proje olmamıştır; aksine, onların idealleriyle değiş tokuş edilen bir taçlanmadır - göz alıcı, pahalı, ama bir o kadar da zorlayıcı.
Boğa 10 milyar yeni başlangıç
EOS hayalinin parçalanmasında doğan Bullish, başlangıçta Block.one'dan 100 milyon dolar nakit yatırımı desteği aldı.
Aynı zamanda Peter Thiel, Alan Howard (FTX ve Polygon'un yatırımcıları) gibi tanınmış yatırımcıları ve Galaxy Digital, DCG ve SoftBank gibi önde gelen risk sermayesi şirketlerini yatırım kampanyasına dahil ederek oldukça zengin bir kadro oluşturdu.
Bu, Bullish'in erken aşamada 1 milyar dolara kadar yüksek bir başlangıç sermayesine sahip olmasını sağladı; bu tutar, rakibi Kraken'in tohum aşaması ve A turu finansmanında yalnızca 65 milyon dolar olmasıyla çok daha fazladır.
2021'den itibaren, Bullish'in ana işi borsa etrafında şekillendi. Yenilikçi karışık likidite modeli (CLOB ve AMM'nin birleşimi) sayesinde, Bullish yüksek likidite ortamında düşük işlem spreadi sunabilirken, düşük likidite ortamında da istikrarlı piyasa derinliği sağlamaktadır.
Bu teknik yenilik, kurumsal müşterilerin ilgisini hızla çekti ve Bullish'in dünya çapında beşinci en büyük kripto borsa olmasını sağladı.
Temel borsa işini istikrarlı bir şekilde büyütürken, Bullish 2023 yılında sektörün önde gelen kripto medya platformu CoinDesk'i satın alarak sektördeki etkisini daha da güçlendirdi. CoinDesk'in 2024'teki aylık benzersiz ziyaretçi sayısı 4.96 milyona ulaştı.
Bullish ayrıca CoinDesk Endeksleri'ni tanıttı ve 2024'te CCData'yı satın aldı; her iki kuruluşun veri hizmetlerindeki avantajlarını kullanarak kurumsal müşterilerine dijital varlıkların performansını takip etme ve piyasa verisi içgörüleri sağlama konusunda yardımcı olacak.
Ayrıca, Bullish bir risk sermayesi departmanı olan Bullish Capital'i kurdu. Bu iş ile Bullish, kripto yenilik projelerine sermaye yatırımı yapma imkanı buluyor; bu yatırımlar, sadece Bullish'a potansiyel sermaye getirisi sağlamakla kalmıyor, aynı zamanda sektör liderliğini korumasına ve çeşitlendirilmiş bir yapı oluşturmasına da yardımcı oluyor. Şu anda, Bullish Capital, Ether.fi, Babylon, Wingbits gibi tanınmış kripto projelerine yatırım yapmıştır.
Finansal performans açısından, Bullish'in mevcut gelir kaynakları hala oldukça tekdüze; borsa üzerindeki spot ticaret geliri, toplam gelirin %70 ila %80'ini oluşturmaktadır.
İlk çeyrek için 2025'te Bullish, 349 milyon dolarlık net kayıp bildirdi; bu kaybın büyük ölçüde şirketin elinde bulundurduğu Bitcoin ve Ethereum gibi kripto varlıkların gerçeğe uygun değerinin önemli ölçüde düşmesinden kaynaklandığı belirtildi.
Diğer gelirler açısından, Coindesk'in geliri önemli bir artış gösterdi. 2025 yılının ilk çeyreğinde, CoinDesk'in abonelik geliri 20 milyon dolara ulaştı ve 2024 yılının aynı dönemindeki 9 milyon dolara kıyasla %100'den fazla bir artış gösterdi.
Bu büyümenin bir kısmı, 2025 yılı Şubat ayında Hong Kong'da düzenlenecek olan Consensus Hong Kong 2025 konferansından elde edilecek 9 milyon dolarlık sponsorluk gelirlerinden kaynaklanmaktadır.
Ve ana rakipleri Coinbase ve Kraken ile karşılaştırıldığında, Bullish'in gelirleri ve kârlılığı biraz daha düşük görünüyor. 2022 yılından itibaren, Coinbase'in gelirleri neredeyse sürekli olarak Bullish'in 20 katından fazla. Ayrıca, Kraken'in 2024 yılı için 1.5 milyar dolarlık toplam geliri de, Bullish'in aynı dönemdeki 214 milyon dolarını çok aşmaktadır.
İş verileri açısından, Bullish'in spot işlem hacmi dikkat çekici bir şekilde arttı. 2025 yılının ilk çeyreğinde Bullish'in 79,9 milyar dolarlık işlem hacmi, Coinbase'i bile hafifçe geçti.
Bu işlem hacmi önde gelen borsalarla karşılaştırılabilir, ancak gelir belirgin şekilde geride kalıyor; bu durum esasen Bullish'in işlem spread'ini aktif olarak düşürmesinden kaynaklanıyor.
"Spread daraltma stratejik önlemleri, rekabetçi konumumuzu güçlendirdi ve daha büyük bir pazar payı elde ettik". İlgili prospektüse göre, 2024'te Bullish'in dünya genelinde BTC ve ETH'nin spot işlem hacmi pazar payı sırasıyla %10 ve %37 arttı, 2023'te ise %31 ve %189 arttı.
Ancak, piyasa payını artırmak için spread'i sıkıştırmaya dayanan bu stratejinin geleceği pek umut verici değil.
Bir yandan, kurumsal yatırımcıların yavaş yavaş piyasaya girmesiyle birlikte, piyasa giderek olgunlaşıyor ve işlemler daha çok BTC gibi önde gelen varlıklara yoğunlaşıyor, bu da dalgalanmaların daralmasına neden oluyor.
Öte yandan, ETF'nin piyasaya sürülmesi borsa arasındaki rekabeti daha da artırdı. Bu değişiklikler, piyasanın ticaret noktası farkını daraltacak ve dolayısıyla Bullish'in kârlılığını ve rekabet avantajını etkileyecektir.
Artan piyasa rekabeti ile birlikte, Bullish'in rekabet stratejisi de Coinbase gibi önde gelen borsa stratejilerine benziyor - ikinci bir büyüme dalgası oluşturmak için türev piyasası ve satın almalarla genişleme.
"Gelecekte, özellikle opsiyon ürünleri aracılığıyla, istikrarlı ve yüksek değerli kurumsal müşterilerin sürekli taleplerini karşılamak ve büyümeyi sağlamak için ürünleri genişletmeyi bekliyoruz. Ayrıca, ölçeğimiz, varlıklarımız ve uzmanlık avantajlarımızı kullanarak, iş hattına uygun şirketleri satın almaya devam edeceğiz."
48 milyar değerleme, "alçakgönüllü" mü yoksa başka bir niyet mi var?
Bullish'in gelecekte büyük sermaye ile satın alma yapma konusunda kendine güven duymasının büyük ölçüde o tarihi kripto finansmanına, yani 2018'de Block.one'ın EOS ICO aracılığıyla sağladığı 4.2 milyar dolara borçlu olduğu söylenebilir.
Block.one, büyük miktardaki fonları güvenli ABD Hazine tahvillerine ve az sayıda hisse senedi yatırımlarına yönlendirmekle birlikte, erken dönemde 160.000 Bitcoin satın alarak büyük bir yatırım yaptı.
Bu hamle, onu dünya genelinde en fazla kripto para sahibi olan özel şirket haline getirdi ve stabilcoin devi Tether'den tam 40.000 daha fazla kripto paraya sahip oldu.
2025 yılının ilk çeyreği itibarıyla Bullish'in bilançosu da oldukça ağır görünüyor: toplam varlıkları 3 milyar dolardan fazla, bunlar arasında 24,000 Bitcoin (yaklaşık 2.8 milyar dolar), 12,600 Ethereum ve 418 milyon dolar nakit ile stablecoin bulunuyor.
Karşılaştırma açısından, Coinbase'in o yılın ikinci çeyreğindeki Bitcoin rezervi sadece 11,776 adet olup, piyasa değeri yaklaşık 1.3 milyar dolar - bu da demektir ki, yalnızca BTC pozisyonu açısından, Bullish neredeyse Coinbase'in iki katıdır.
Bu varlık kalınlığı, Bullish'i 4.8 milyar dolarlık IPO değerlemesi karşısında biraz "alçakgönüllü" hale getiriyor. 11 Ağustos'ta, şirket son anda ihraç planını büyük ölçüde yükseltti - hisse başı fiyat aralığı 28-31 dolardan 32-33 dolara çıkarıldı, ihraç büyüklüğü 20.3 milyon hisseden 30 milyon hisseye genişletildi - bu doğrudan piyasanın yoğun talebini yanıtlıyor.
Prospektusuna göre, BlackRock ve ARK Investment Management, IPO ihraç fiyatından 200 milyon dolarlık hisse satın alacak ve piyasadaki heyecanı artıracak.
Ancak heyecanın arkasında başka bir oyun kuralı gizli. Bu IPO'da yalnızca %15'ten az hisse senedi işlem görüyor, geri kalanının büyük bir kısmı hala büyük hissedarlar ve erken yatırımcılar tarafından sıkı bir şekilde kontrol ediliyor. Düşük işlem hacmi kıtlık anlamına geliyor ve kıtlık, ilk günde oluşabilecek "alış fırsatı" anlamına geliyor, bu da kısa vadeli fonlar için şüphesiz ki cazip.
Renaissance Capital kıdemli stratejisti Matt Kennedy'nin Bullish IPO hakkında yorumladığı gibi: "Bankacılar, piyasa sıcaklığını düşürmek yerine, ilk başta aşırı fiyatlandırmak yerine, değerleme konusunda biraz alan bırakmayı ve düşük değerleme üzerinden yükselmeyi tercih ediyorlar."
Ancak, düşük dolaşımın diğer yüzü potansiyel satış baskısının zaman bombasıdır. Kilitlenme süresi sona erdiğinde, büyük hissedarlar ve erken yatırımcılar nakit çıkışı yapmayı seçerse, piyasada ani bir likidite artışı ve hisse senedi fiyatlarında düşüş gibi zincirleme tepkiler meydana gelebilir.
Benzer script şifreleme pazarları bu döngüde çok fazla kez görüldü.
Ayrıca dikkat edilmesi gereken bir diğer nokta, bu durumun Bullish'in sermaye piyasasına adım atma girişimi olmadığıdır. 2021 yılında kripto boğa piyasasının zirve döneminde, 90 milyar dolarlık bir değerleme ile SPAC şirketi Far Peak Acquisition Corporation ile birleşerek halka açılmayı planlamıştı. O zaman, düzenleyici belirsizlik ve piyasa dalgalanmalarının çift etkisi, planın 2022'de aniden sona ermesine neden oldu.
Bugün, Bitcoin tekrar 120.000 dolarlık tarihi zirveye saldırıyor, Circle gibi kripto şirketleri başarılı IPO'larıyla sermaye pazarının sıcaklığını araştırdı, Bullish ise neredeyse yarı yarıya düşen değeri ve daha özenli stratejisiyle NYSE'ye yeniden saldırıyor.
Bu "değerleme düşüşü + dolaşım sıkışması + boğa piyasası zamanlaması" kombinasyonu, Block.one'un yeterince güçlü olan bilanço varlıklarına bir değer artışı daha eklemeye yardımcı olabilir mi?
Ancak, EOS hikayesini bilen yatırımcılar için belki de daha önemli bir ders var - bu tür şirketlere fazla bağlanmamak, yoksa nihai sonuç, EOS topluluğunun kaderinin eski rüyasını yeniden yaşatabilir.
View Original
This page may contain third-party content, which is provided for information purposes only (not representations/warranties) and should not be considered as an endorsement of its views by Gate, nor as financial or professional advice. See Disclaimer for details.
Bullish'in yüz milyar dolarlık IPO'sunun arkasında, EOS topluluğunun sermaye oyununda hayallerinin yıkılması var.
Makale: EeeVee, Altı Ekle, BlockBeats
Editör: Kaori
12 Ağustos'ta, Coinbase'den sonra, ikinci bir kripto borsa New York Borsası'na resmi olarak girecek - Bullish, halka arz yoluyla yaklaşık 990 milyon dolar toplmayı planlıyor.
Görünüşte, bu sadece kripto endüstrisinin bir başka rutin sahneye çıkışı. Son altı ayda Circle, Figma gibi şirketlerin IPO'larının etkileyici sonuçları, Coinbase'in S&P 500'e dahil edilmesi, ABD borsa pazarının kripto şirketlerine olan iştahını artırdı.
Bullish'in ortaya çıkışı, bu trendin devam ettiğini ve hatta en gösterişli olanı gibi görünüyor. Bu borsa, hesabında 30 milyar dolar varlık bulundurarak, yalnızca Peter Thiel, Alan Howard, SoftBank gibi en üst düzey yatırımcıların güçlü desteğini almakla kalmadı, aynı zamanda kripto medya devi CoinDesk'i satın alarak sektörün en etkili "mikrofonunu" sıkı bir şekilde elinde tutuyor. CEO'su Tom Farley ise daha önce New York Borsa Başkanı olarak görev yaptı.
Güçlü arka planı ve aurası, yatırımcıların Bullish'in IPO'suna olan talebini "olağanüstü güçlü" hale getirdi ve bu durum Bullish'in IPO öncesinde toplanacak miktarı 629 milyon dolardan 990 milyon dolara yükseltmesine neden oldu.
Ama Bullish'in gösterişli geçmişinin altında, kripto dünyasının hafızasını sarsacak bir geçmiş yatıyor; büyük miktarda finansmanın akışı, topluluk ile sermaye arasındaki kopuş ve terkedilmiş bir kamu zinciri - EOS.
EOS'un "peygamberi" Li Xiaolai, 10 Ağustos 2018'de arkadaş çevresinde "Yedi yıl sonra EOS'a tekrar bakalım" yazdı, ve ironik bir şekilde, yedi yıl sonra topluluk gördüğü şey EOS'un büyümesi değil, Bullish'in çan çalmasıydı - EOS ile hiçbir bağlantısı olmayan bir şirket.
42 milyar dolarlık ihanet
Eğer Bullish ile EOS'un ilişkisini bir cümleyle tanımlamak gerekirse, bu muhtemelen - eski ve yeni, birbirlerini anlayarak, ama artık birlikte oturmanın zor olduğu.
Bullish'in gizli IPO başvurusunu yaptığına dair haberler çıktıktan sonra, EOS token fiyatı bir ara %17 yükseldi, sanki eski bir aşk yeniden alevlenmiş gibi. Ancak EOS topluluğuna göre, bu artış daha çok bir alay gibiydi; o zamanların yönetimcisi Block.one çoktan Bullish'in kollarına dönüş yaptı ve EOS'u olduğu yerde bıraktı - hem de onun çöküşü pahasına.
Hikaye 2017 yılından başlıyor. O zamanlar kamu blok zinciri yarışı altın çağını yaşıyordu, beyaz kağıtlar giriş bileti olabiliyordu, vizyon en iyi finansman aracıydı, Block.one "milyon TPS, sıfır işlem ücreti" iddiasıyla EOS'u piyasaya sürdü ve bir anda dünya çapında yatırımcıların akınına uğradı.
2018'de, ICO aracılığıyla 4.2 milyar dolar topladı ve kripto endüstrisinin finansman rekorunu kırdı. EOS, "Ethereum'un katili" unvanını da kazandı.
Ancak efsane, beklenenden daha hızlı çöktü. Ana ağın lansmanından kısa bir süre sonra, kullanıcılar gerçek ile beyaz kitap arasındaki aşılması zor bir uçurum olduğunu keşfettiler: Transferler CPU ve RAM teminatı gerektiriyor, süreç karmaşık ve engeller yüksek; düğüm seçimleri beklenildiği gibi "dağıtık demokrasi" değil, aksine hızla büyük yatırımcılar ve borsa oyunlarına dönüştü.
Teknik kusurlar sadece bir yüzeydir, daha derin yarıklar kaynakların dengesiz dağılımından kaynaklanmaktadır.
Block.one'un EOS ekosistemini desteklemek için 1 milyar dolar ayırma taahhüdüne rağmen, 4.2 milyar dolarlık finansmanın sonunda 2.2 milyarı Amerika Birleşik Devletleri hazine bonosu satın almak için kullanıldı ve bu da düşük riskli gelir elde etmeyi sağladı. Aynı zamanda hisse senedi alım satımı, 2023'te iflas eden SilverGate'in satın alınması ve Voice alan adı gibi yatırım girişimlerinde de kullanıldı.
Gerçekten EOS geliştirici ekosistemine giden fonlar, utandıracak kadar az.
EOS topluluğunun sabrını tüketen son damla, 2021'de Bullish'in tanıtımıydı. Block.one, 1 milyar dolara kadar fon sağladığı bu tamamen yeni kripto para ticaret platformunun tanıtımını yaptı, ancak EOS teknolojik sistemiyle hiçbir bağlantısı yoktu - EOS zincirini kullanmıyor, EOS tokenlerini desteklemiyor, EOS ile herhangi bir ilişkiyi tanımıyor ve hatta bir sembolik teşekkür bile etmedi.
EOS topluluğuna göre, bu açık bir ihanet: Block.one, EOS ile büyük miktarda fon topladı, ancak rüzgarın üzerinde yeni bir başlangıç yaparak şık bir dönüş yaptı. EOS ise yerinde bırakıldı ve orijinal kaynaklarını ve ilgi odağını kaybetti.
Bundan sonra, topluluk birkaç kez karşı saldırıya geçti ve müzakere ve davalar yoluyla fonlar ve yönetim haklarını geri almak için çabaladı. Sonunda Block.one'ı EOS yönetiminden çıkarmayı başarsalar da, fonların mülkiyeti ve tasarruf yetkisi hâlâ Block.one'ın elinde sıkı bir şekilde tutulmaktadır.
EOS'un zirve ve diplerini yaşamış eski kullanıcılar için Bullish asla onlarla ilgisi olmayan yeni bir proje olmamıştır; aksine, onların idealleriyle değiş tokuş edilen bir taçlanmadır - göz alıcı, pahalı, ama bir o kadar da zorlayıcı.
Boğa 10 milyar yeni başlangıç
EOS hayalinin parçalanmasında doğan Bullish, başlangıçta Block.one'dan 100 milyon dolar nakit yatırımı desteği aldı.
Aynı zamanda Peter Thiel, Alan Howard (FTX ve Polygon'un yatırımcıları) gibi tanınmış yatırımcıları ve Galaxy Digital, DCG ve SoftBank gibi önde gelen risk sermayesi şirketlerini yatırım kampanyasına dahil ederek oldukça zengin bir kadro oluşturdu.
Bu, Bullish'in erken aşamada 1 milyar dolara kadar yüksek bir başlangıç sermayesine sahip olmasını sağladı; bu tutar, rakibi Kraken'in tohum aşaması ve A turu finansmanında yalnızca 65 milyon dolar olmasıyla çok daha fazladır.
2021'den itibaren, Bullish'in ana işi borsa etrafında şekillendi. Yenilikçi karışık likidite modeli (CLOB ve AMM'nin birleşimi) sayesinde, Bullish yüksek likidite ortamında düşük işlem spreadi sunabilirken, düşük likidite ortamında da istikrarlı piyasa derinliği sağlamaktadır.
Bu teknik yenilik, kurumsal müşterilerin ilgisini hızla çekti ve Bullish'in dünya çapında beşinci en büyük kripto borsa olmasını sağladı.
Temel borsa işini istikrarlı bir şekilde büyütürken, Bullish 2023 yılında sektörün önde gelen kripto medya platformu CoinDesk'i satın alarak sektördeki etkisini daha da güçlendirdi. CoinDesk'in 2024'teki aylık benzersiz ziyaretçi sayısı 4.96 milyona ulaştı.
Bullish ayrıca CoinDesk Endeksleri'ni tanıttı ve 2024'te CCData'yı satın aldı; her iki kuruluşun veri hizmetlerindeki avantajlarını kullanarak kurumsal müşterilerine dijital varlıkların performansını takip etme ve piyasa verisi içgörüleri sağlama konusunda yardımcı olacak.
Ayrıca, Bullish bir risk sermayesi departmanı olan Bullish Capital'i kurdu. Bu iş ile Bullish, kripto yenilik projelerine sermaye yatırımı yapma imkanı buluyor; bu yatırımlar, sadece Bullish'a potansiyel sermaye getirisi sağlamakla kalmıyor, aynı zamanda sektör liderliğini korumasına ve çeşitlendirilmiş bir yapı oluşturmasına da yardımcı oluyor. Şu anda, Bullish Capital, Ether.fi, Babylon, Wingbits gibi tanınmış kripto projelerine yatırım yapmıştır.
Finansal performans açısından, Bullish'in mevcut gelir kaynakları hala oldukça tekdüze; borsa üzerindeki spot ticaret geliri, toplam gelirin %70 ila %80'ini oluşturmaktadır.
İlk çeyrek için 2025'te Bullish, 349 milyon dolarlık net kayıp bildirdi; bu kaybın büyük ölçüde şirketin elinde bulundurduğu Bitcoin ve Ethereum gibi kripto varlıkların gerçeğe uygun değerinin önemli ölçüde düşmesinden kaynaklandığı belirtildi.
Diğer gelirler açısından, Coindesk'in geliri önemli bir artış gösterdi. 2025 yılının ilk çeyreğinde, CoinDesk'in abonelik geliri 20 milyon dolara ulaştı ve 2024 yılının aynı dönemindeki 9 milyon dolara kıyasla %100'den fazla bir artış gösterdi.
Bu büyümenin bir kısmı, 2025 yılı Şubat ayında Hong Kong'da düzenlenecek olan Consensus Hong Kong 2025 konferansından elde edilecek 9 milyon dolarlık sponsorluk gelirlerinden kaynaklanmaktadır.
Ve ana rakipleri Coinbase ve Kraken ile karşılaştırıldığında, Bullish'in gelirleri ve kârlılığı biraz daha düşük görünüyor. 2022 yılından itibaren, Coinbase'in gelirleri neredeyse sürekli olarak Bullish'in 20 katından fazla. Ayrıca, Kraken'in 2024 yılı için 1.5 milyar dolarlık toplam geliri de, Bullish'in aynı dönemdeki 214 milyon dolarını çok aşmaktadır.
İş verileri açısından, Bullish'in spot işlem hacmi dikkat çekici bir şekilde arttı. 2025 yılının ilk çeyreğinde Bullish'in 79,9 milyar dolarlık işlem hacmi, Coinbase'i bile hafifçe geçti.
Bu işlem hacmi önde gelen borsalarla karşılaştırılabilir, ancak gelir belirgin şekilde geride kalıyor; bu durum esasen Bullish'in işlem spread'ini aktif olarak düşürmesinden kaynaklanıyor.
"Spread daraltma stratejik önlemleri, rekabetçi konumumuzu güçlendirdi ve daha büyük bir pazar payı elde ettik". İlgili prospektüse göre, 2024'te Bullish'in dünya genelinde BTC ve ETH'nin spot işlem hacmi pazar payı sırasıyla %10 ve %37 arttı, 2023'te ise %31 ve %189 arttı.
Ancak, piyasa payını artırmak için spread'i sıkıştırmaya dayanan bu stratejinin geleceği pek umut verici değil.
Bir yandan, kurumsal yatırımcıların yavaş yavaş piyasaya girmesiyle birlikte, piyasa giderek olgunlaşıyor ve işlemler daha çok BTC gibi önde gelen varlıklara yoğunlaşıyor, bu da dalgalanmaların daralmasına neden oluyor.
Öte yandan, ETF'nin piyasaya sürülmesi borsa arasındaki rekabeti daha da artırdı. Bu değişiklikler, piyasanın ticaret noktası farkını daraltacak ve dolayısıyla Bullish'in kârlılığını ve rekabet avantajını etkileyecektir.
Artan piyasa rekabeti ile birlikte, Bullish'in rekabet stratejisi de Coinbase gibi önde gelen borsa stratejilerine benziyor - ikinci bir büyüme dalgası oluşturmak için türev piyasası ve satın almalarla genişleme.
"Gelecekte, özellikle opsiyon ürünleri aracılığıyla, istikrarlı ve yüksek değerli kurumsal müşterilerin sürekli taleplerini karşılamak ve büyümeyi sağlamak için ürünleri genişletmeyi bekliyoruz. Ayrıca, ölçeğimiz, varlıklarımız ve uzmanlık avantajlarımızı kullanarak, iş hattına uygun şirketleri satın almaya devam edeceğiz."
48 milyar değerleme, "alçakgönüllü" mü yoksa başka bir niyet mi var?
Bullish'in gelecekte büyük sermaye ile satın alma yapma konusunda kendine güven duymasının büyük ölçüde o tarihi kripto finansmanına, yani 2018'de Block.one'ın EOS ICO aracılığıyla sağladığı 4.2 milyar dolara borçlu olduğu söylenebilir.
Block.one, büyük miktardaki fonları güvenli ABD Hazine tahvillerine ve az sayıda hisse senedi yatırımlarına yönlendirmekle birlikte, erken dönemde 160.000 Bitcoin satın alarak büyük bir yatırım yaptı.
Bu hamle, onu dünya genelinde en fazla kripto para sahibi olan özel şirket haline getirdi ve stabilcoin devi Tether'den tam 40.000 daha fazla kripto paraya sahip oldu.
2025 yılının ilk çeyreği itibarıyla Bullish'in bilançosu da oldukça ağır görünüyor: toplam varlıkları 3 milyar dolardan fazla, bunlar arasında 24,000 Bitcoin (yaklaşık 2.8 milyar dolar), 12,600 Ethereum ve 418 milyon dolar nakit ile stablecoin bulunuyor.
Karşılaştırma açısından, Coinbase'in o yılın ikinci çeyreğindeki Bitcoin rezervi sadece 11,776 adet olup, piyasa değeri yaklaşık 1.3 milyar dolar - bu da demektir ki, yalnızca BTC pozisyonu açısından, Bullish neredeyse Coinbase'in iki katıdır.
Bu varlık kalınlığı, Bullish'i 4.8 milyar dolarlık IPO değerlemesi karşısında biraz "alçakgönüllü" hale getiriyor. 11 Ağustos'ta, şirket son anda ihraç planını büyük ölçüde yükseltti - hisse başı fiyat aralığı 28-31 dolardan 32-33 dolara çıkarıldı, ihraç büyüklüğü 20.3 milyon hisseden 30 milyon hisseye genişletildi - bu doğrudan piyasanın yoğun talebini yanıtlıyor.
Prospektusuna göre, BlackRock ve ARK Investment Management, IPO ihraç fiyatından 200 milyon dolarlık hisse satın alacak ve piyasadaki heyecanı artıracak.
Ancak heyecanın arkasında başka bir oyun kuralı gizli. Bu IPO'da yalnızca %15'ten az hisse senedi işlem görüyor, geri kalanının büyük bir kısmı hala büyük hissedarlar ve erken yatırımcılar tarafından sıkı bir şekilde kontrol ediliyor. Düşük işlem hacmi kıtlık anlamına geliyor ve kıtlık, ilk günde oluşabilecek "alış fırsatı" anlamına geliyor, bu da kısa vadeli fonlar için şüphesiz ki cazip.
Renaissance Capital kıdemli stratejisti Matt Kennedy'nin Bullish IPO hakkında yorumladığı gibi: "Bankacılar, piyasa sıcaklığını düşürmek yerine, ilk başta aşırı fiyatlandırmak yerine, değerleme konusunda biraz alan bırakmayı ve düşük değerleme üzerinden yükselmeyi tercih ediyorlar."
Ancak, düşük dolaşımın diğer yüzü potansiyel satış baskısının zaman bombasıdır. Kilitlenme süresi sona erdiğinde, büyük hissedarlar ve erken yatırımcılar nakit çıkışı yapmayı seçerse, piyasada ani bir likidite artışı ve hisse senedi fiyatlarında düşüş gibi zincirleme tepkiler meydana gelebilir.
Benzer script şifreleme pazarları bu döngüde çok fazla kez görüldü.
Ayrıca dikkat edilmesi gereken bir diğer nokta, bu durumun Bullish'in sermaye piyasasına adım atma girişimi olmadığıdır. 2021 yılında kripto boğa piyasasının zirve döneminde, 90 milyar dolarlık bir değerleme ile SPAC şirketi Far Peak Acquisition Corporation ile birleşerek halka açılmayı planlamıştı. O zaman, düzenleyici belirsizlik ve piyasa dalgalanmalarının çift etkisi, planın 2022'de aniden sona ermesine neden oldu.
Bugün, Bitcoin tekrar 120.000 dolarlık tarihi zirveye saldırıyor, Circle gibi kripto şirketleri başarılı IPO'larıyla sermaye pazarının sıcaklığını araştırdı, Bullish ise neredeyse yarı yarıya düşen değeri ve daha özenli stratejisiyle NYSE'ye yeniden saldırıyor.
Bu "değerleme düşüşü + dolaşım sıkışması + boğa piyasası zamanlaması" kombinasyonu, Block.one'un yeterince güçlü olan bilanço varlıklarına bir değer artışı daha eklemeye yardımcı olabilir mi?
Ancak, EOS hikayesini bilen yatırımcılar için belki de daha önemli bir ders var - bu tür şirketlere fazla bağlanmamak, yoksa nihai sonuç, EOS topluluğunun kaderinin eski rüyasını yeniden yaşatabilir.