Interpretação do IPO da Circle: o potencial de crescimento por trás da baixa taxa de lucro líquido
Na fase em que a indústria está acelerando a liquidação, a Circle escolheu listar-se, revelando uma história que parece contraditória, mas que está cheia de imaginação — a taxa de lucro líquido continua a cair, mas ainda assim esconde um enorme potencial de crescimento. Por um lado, possui alta transparência, forte conformidade regulatória e receitas de reservas estáveis; por outro lado, sua capacidade de lucro parece estranhamente "moderada" — a taxa de lucro líquido em 2024 é de apenas 9,3%. Essa aparente "ineficiência" não resulta do fracasso do modelo de negócios, mas revela uma lógica de crescimento mais profunda: em um contexto onde os benefícios das altas taxas de juros estão gradualmente desaparecendo e a estrutura de custos de distribuição é complexa, a Circle está construindo uma infraestrutura de stablecoin altamente escalável e em conformidade, enquanto seus lucros são estrategicamente "reinvestidos" na melhoria da quota de mercado e na capitalização regulatória. Este artigo seguirá o caminho de sete anos da Circle até a listagem, analisando profundamente seu potencial de crescimento e a lógica de capitalização por trás de sua "baixa taxa de lucro líquido", desde a governança corporativa, estrutura de negócios até o modelo de lucro.
1. Uma Maratona de Sete Anos de Listagem: Uma História da Evolução da Regulação Cripto
1.1 A migração do paradigma da terceira tentativa de capitalização (2018-2025)
A trajetória de listagem da Circle pode ser considerada um exemplo vivo da dinâmica entre empresas de criptomoedas e o quadro regulatório. A tentativa de IPO em 2018 ocorreu em um período de incerteza sobre a natureza das criptomoedas por parte da SEC dos EUA. Naquela época, a empresa formou um impulso de "pagamento + negociação" através da aquisição de bolsas, e conseguiu um financiamento de 110 milhões de dólares de várias instituições, mas as dúvidas dos reguladores sobre a conformidade das operações das bolsas e o impacto repentino do mercado em baixa fizeram com que a avaliação caísse de 3 bilhões de dólares em 75% para 750 milhões de dólares, expondo a fragilidade do modelo de negócios das empresas de criptomoedas em estágio inicial.
As tentativas de SPAC em 2021 refletem as limitações do pensamento de arbitragem regulatória. Embora a fusão com uma empresa de aquisição de propósito específico possa evitar a rigorosa supervisão das IPOs tradicionais, a consulta da SEC sobre o tratamento contábil das stablecoins atinge o cerne da questão - exigindo que a Circle prove que o USDC não deve ser classificado como um valor mobiliário. Este desafio regulatório levou ao fracasso da transação, mas, inesperadamente, impulsionou a empresa a completar uma transformação chave: desinvestir ativos não essenciais e estabelecer a estratégia central de "stablecoin como serviço". Desde aquele momento até hoje, a Circle se comprometeu totalmente à construção da conformidade do USDC e está ativamente solicitando licenças regulatórias em vários países ao redor do mundo.
As opções de IPO de 2025 marcam a maturidade do caminho de capitalização das empresas de criptomoeda. A listagem na NYSE não só requer o cumprimento de todos os requisitos de divulgação da Regulation S-K, como também deve passar pela auditoria de controle interno da Lei Sarbanes-Oxley. Vale a pena notar que o arquivo S-1 divulgou pela primeira vez em detalhes o mecanismo de gestão das reservas: dos cerca de 32 bilhões de dólares em ativos, 85% são alocados em acordos de recompra overnight através do Circle Reserve Fund, e 15% são mantidos em instituições financeiras sistemicamente importantes. Essa operação de transparência constrói, na prática, uma estrutura regulatória equivalente à dos fundos do mercado monetário tradicionais.
1.2 Colaboração com uma plataforma de negociação: da co-construção do ecossistema a uma relação delicada
Desde o lançamento do USDC, as duas partes colaboraram através da aliança Centre. Quando a aliança Centre foi criada em 2018, uma plataforma de negociação detinha 50% das ações e rapidamente abriu o mercado através do modelo de "troca de tecnologia por entrada de tráfego". De acordo com os documentos de IPO da Circle de 2023, a empresa adquiriu os restantes 50% das ações do Centre Consortium de uma plataforma de negociação por 210 milhões de dólares em ações, e o acordo de divisão do USDC também foi reestruturado.
O atual acordo de divisão é um termo de jogo dinâmico. De acordo com a divulgação do S-1, ambos dividem a receita de reservas de USDC de acordo com uma certa proporção, sendo que a proporção de divisão está relacionada à quantidade de USDC fornecida por uma determinada plataforma de negociação. Com base em dados públicos, sabe-se que em 2024 a plataforma detém cerca de 20% do total em circulação de USDC. Uma determinada plataforma de negociação, com uma participação de 20% no fornecimento, levou cerca de 55% da receita de reservas, o que representa alguns riscos para a Circle: quando o USDC se expande fora do ecossistema dessa plataforma, o custo marginal aumentará de forma não linear.
2. Gestão de reservas de USDC e estrutura de propriedade e participação
2.1 Gestão em camadas das reservas
A gestão de reservas do USDC apresenta características claras de "estratificação de liquidez":
Dinheiro (15%): depositado em instituições financeiras sistemicamente importantes como o Banco Mellon de Nova Iorque, utilizado para enfrentar resgates inesperados.
Fundo de Reserva (85%): alocado através do Circle Reserve Fund gerido por grandes empresas de gestão de ativos
A partir de 2023, as reservas de USDC são limitadas ao saldo em dinheiro nas contas bancárias e ao fundo de reservas da Circle, sendo que a sua carteira de ativos inclui principalmente títulos do Tesouro dos EUA com um prazo remanescente de até três meses e acordos de recompra de títulos do Tesouro dos EUA overnight. A duração média ponderada em dólares da carteira de ativos não excede 60 dias, e a duração média ponderada em dólares não excede 120 dias.
2.2 Classificação de ações e governança em camadas
De acordo com o documento S-1 submetido à SEC, a Circle adotará uma estrutura de capital em três camadas após a sua listagem:
Ações Classe A: Ações ordinárias emitidas durante o processo de IPO, cada ação tem direito a um voto.
Ações Classe B: Detidas pelos cofundadores, cada ação possui cinco votos, mas o limite total de direitos de voto está fixado em 30%, garantindo que a equipe fundadora central mantenha a autoridade de decisão mesmo após a listagem da empresa;
Ações Classe C: sem direito a voto, podem ser convertidas sob certas condições, garantindo que a estrutura de governança da empresa esteja em conformidade com as regras da Bolsa de Valores de Nova Iorque.
A estrutura acionária visa equilibrar o financiamento no mercado público com a estabilidade da estratégia de longo prazo da empresa, ao mesmo tempo em que garante o controle da equipe de gestão sobre as decisões-chave.
2.3 Distribuição de ações detidas por executivos e instituições
O arquivo S-1 revela que a equipe de gestão possui uma grande quantidade de ações, enquanto várias conhecidas empresas de capital de risco e investidores institucionais detêm mais de 5% das ações, com essas instituições acumulando mais de 130 milhões de ações. Um IPO avaliado em 5 bilhões pode trazer a eles um retorno significativo.
3. Modelo de lucro e desagregação de receitas
3.1 Modo de rendimento e indicadores operacionais
Fonte de rendimento: A receita de reservas é a principal fonte de rendimento da Circle, cada token USDC tem um suporte equivalente em dólares, e os ativos de reserva investidos incluem principalmente títulos do Tesouro dos EUA de curto prazo e acordos de recompra, obtendo uma receita de juros estável durante períodos de altas taxas de juros. De acordo com os dados do S-1, a receita total em 2024 atingirá 1,68 mil milhões de dólares, dos quais 99% (cerca de 1,661 mil milhões de dólares) provêm de receitas de reservas.
Participação com parceiros: O acordo de cooperação com uma determinada plataforma de negociação estipula que a plataforma recebe 50% da receita de reserva com base na quantidade de USDC mantida, resultando em uma receita relativamente baixa que realmente pertence à Circle, o que puxou para baixo o desempenho do lucro líquido. Embora essa proporção de participação tenha afetado os lucros, também é o custo necessário para a Circle construir um ecossistema em conjunto com os parceiros e promover a ampla aplicação do USDC.
Outras receitas: além dos juros de reserva, a Circle também aumenta a receita através de serviços empresariais, negócios de Mint USDC, taxas de transação entre cadeias, entre outros, mas a contribuição é pequena, totalizando apenas 15,16 milhões de dólares.
3.2 Paradoxo do aumento da receita e da contração do lucro (2022-2024)
Por trás das contradições superficiais existem causas estruturais:
De múltiplo para único núcleo: de 2022 a 2024, a receita total da Circle aumentará de 772 milhões de dólares para 1.676 milhões de dólares, com uma taxa de crescimento anual composta de 47,5%. Dentre isso, a receita de reservas tornou-se a principal fonte de receita da empresa, com a porcentagem de receita a aumentar de 95,3% em 2022 para 99,1% em 2024. Este aumento na concentração reflete o sucesso da sua estratégia de "stablecoin como serviço", mas também significa que a empresa se tornou significativamente mais dependente das mudanças nas taxas de juros macroeconômicas.
O aumento das despesas de distribuição comprime o espaço de margem bruta: as despesas de distribuição e os custos de transação da Circle aumentaram significativamente em três anos, passando de 287 milhões de dólares em 2022 para 1.01 bilhões de dólares em 2024, um aumento de 253%. Esses custos são principalmente utilizados para a emissão, resgate e despesas do sistema de liquidação de pagamentos do USDC, e à medida que o volume de circulação do USDC aumenta, essa despesa cresce rigidamente.
Devido ao fato de que esses custos não podem ser significativamente comprimidos, a margem bruta da Circle caiu rapidamente de 62,8% em 2022 para 39,7% em 2024. Isso reflete que seu modelo de stablecoin ToB, embora tenha vantagens de escala, enfrentará riscos sistemáticos de compressão de lucros durante períodos de queda das taxas de juros.
A lucratividade reverteu a perda, mas a margem desacelerou: A Circle reverteu oficialmente a perda em lucro em 2023, com um lucro líquido de 268 milhões de dólares e uma margem líquida de 18,45%. Embora a tendência de lucro continue em 2024, após deduzir os custos operacionais e impostos, a receita disponível é apenas de 101.251.000 dólares, e adicionando 54.416.000 de receitas não operacionais, o lucro líquido é de 155 milhões de dólares, mas a margem líquida caiu para 9,28%, uma diminuição de cerca de metade em relação ao ano anterior.
Rigidez de custos: Vale a pena notar que a empresa investirá 137 milhões de dólares em despesas administrativas gerais (General & Administrative) em 2024, um aumento de 37,1% em relação ao ano anterior, marcando três anos consecutivos de crescimento. Combinado com as informações divulgadas em seu S-1, esse gasto é principalmente destinado a pedidos de licenciamento em todo o mundo, auditorias, expansão de equipes de conformidade legal, etc., o que confirma a rigidez de custos resultante da sua estratégia de "conformidade em primeiro lugar".
De uma forma geral, a Circle livrou-se completamente da "narrativa das exchanges" em 2022, alcançou um ponto de inflexão de lucros em 2023 e conseguiu manter os lucros em 2024, embora o crescimento tenha desacelerado. A sua estrutura financeira tem-se gradualmente aproximado das instituições financeiras tradicionais.
No entanto, sua estrutura de receita altamente dependente do diferencial de juros dos títulos do Tesouro dos EUA e do tamanho das transações também significa que, uma vez que enfrenta um ciclo de queda das taxas de juros ou uma desaceleração no crescimento do USDC, impactará diretamente seu desempenho de lucro. No futuro, para que a Circle mantenha uma lucratividade sustentável, precisará buscar um equilíbrio mais robusto entre "reduzir custos" e "expandir".
A contradição subjacente reside na falha do modelo de negócios: à medida que a USDC aumenta suas propriedades como "ativo cross-chain" (volume de transações em cadeia de 20 trilhões de dólares em 2024), o efeito multiplicador monetário, por sua vez, enfraquece a rentabilidade do emissor. Isso é semelhante ao dilema enfrentado pelo setor bancário tradicional.
3.3 baixa taxa de juros por trás do potencial de subir
Apesar de a margem líquida da Circle continuar sob pressão devido aos altos custos de distribuição e despesas de conformidade (a margem de lucro líquida em 2024 é de apenas 9,3%, uma queda de 42% em relação ao ano anterior), o seu modelo de negócios e dados financeiros ainda escondem múltiplos motores de crescimento.
O aumento contínuo da circulação impulsiona a receita de reservas estável subir:
De acordo com os dados estatísticos, até o início de abril de 2025, a capitalização de mercado da USDC ultrapassou 60 bilhões de dólares, apenas atrás dos 144,4 bilhões de dólares da USDT; até o final de 2024, a participação de mercado da USDC já havia aumentado para 26%. Por outro lado, o crescimento da capitalização da USDC em 2025 ainda mantém um forte impulso. A capitalização da USDC em 2025 já cresceu 16 bilhões de dólares. Considerando que em 2020 sua capitalização era inferior a 1 bilhão de dólares, a taxa de crescimento anual composta (CAGR) de 2020 até abril de 2025 já alcançou 89,7%. Mesmo que a taxa de crescimento da USDC diminua nos próximos 8 meses, sua capitalização ainda deve atingir 90 bilhões de dólares até o final do ano, e a CAGR aumentará para 160,5%. Embora a receita de reservas seja altamente sensível à Taxa de juros, uma baixa Taxa de juros pode estimular a demanda por USDC, e uma forte expansão de escala pode parcialmente compensar o risco de queda da Taxa de juros.
Otimização estrutural dos custos de distribuição: embora em 2024 sejam pagos altos valores de comissão a uma determinada plataforma de negociação, este custo apresenta uma relação não linear com o aumento do volume de circulação. Por exemplo, a parceria com uma grande plataforma de negociação envolve apenas um pagamento único de 60,25 milhões de dólares, o que eleva a oferta de USDC na sua plataforma de 1 bilhão para 4 bilhões de dólares, com um custo de aquisição de clientes significativamente inferior ao de uma determinada plataforma de negociação. Combinando com o documento S-1, o plano de parceria da Circle com uma grande plataforma de negociação, pode-se esperar que a Circle alcance um aumento de valor de mercado a um custo mais baixo.
A avaliação conservadora não precifica a escassez de mercado: a avaliação de IPO da Circle está entre 4-5 bilhões de dólares, com base em um lucro líquido ajustado de 200 milhões de dólares, P/E entre 20~25x. Está próxima de empresas de pagamento tradicionais como PayPal (19x) e Square (22x), refletindo a posição do mercado sobre seu "crescimento baixo e lucro estável", mas esse sistema de avaliação ainda não precificou adequadamente seu valor de escassez como o único ativo de moeda estável puro na bolsa americana, ativos únicos em nichos de mercado geralmente desfrutam de um prêmio de avaliação, e a Circle não incluiu isso em seus cálculos. Ao mesmo tempo, se a legislação relacionada a moedas estáveis for bem-sucedida, os emissores offshore precisarão ajustar significativamente a estrutura de reservas, enquanto a conformidade existente.
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OnchainHolmes
· 19h atrás
Ver com bons olhos a tendência futura do mercado
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SerNgmi
· 19h atrás
mundo crypto deve olhar a longo prazo
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0xLostKey
· 19h atrás
Agora é o ponto de ruptura
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quietly_staking
· 19h atrás
Um bom projeto não precisa de pressa para ser lançado.
Análise da IPO da Circle: lógica de crescimento da moeda estável por trás da baixa taxa de lucro líquido
Interpretação do IPO da Circle: o potencial de crescimento por trás da baixa taxa de lucro líquido
Na fase em que a indústria está acelerando a liquidação, a Circle escolheu listar-se, revelando uma história que parece contraditória, mas que está cheia de imaginação — a taxa de lucro líquido continua a cair, mas ainda assim esconde um enorme potencial de crescimento. Por um lado, possui alta transparência, forte conformidade regulatória e receitas de reservas estáveis; por outro lado, sua capacidade de lucro parece estranhamente "moderada" — a taxa de lucro líquido em 2024 é de apenas 9,3%. Essa aparente "ineficiência" não resulta do fracasso do modelo de negócios, mas revela uma lógica de crescimento mais profunda: em um contexto onde os benefícios das altas taxas de juros estão gradualmente desaparecendo e a estrutura de custos de distribuição é complexa, a Circle está construindo uma infraestrutura de stablecoin altamente escalável e em conformidade, enquanto seus lucros são estrategicamente "reinvestidos" na melhoria da quota de mercado e na capitalização regulatória. Este artigo seguirá o caminho de sete anos da Circle até a listagem, analisando profundamente seu potencial de crescimento e a lógica de capitalização por trás de sua "baixa taxa de lucro líquido", desde a governança corporativa, estrutura de negócios até o modelo de lucro.
1. Uma Maratona de Sete Anos de Listagem: Uma História da Evolução da Regulação Cripto
1.1 A migração do paradigma da terceira tentativa de capitalização (2018-2025)
A trajetória de listagem da Circle pode ser considerada um exemplo vivo da dinâmica entre empresas de criptomoedas e o quadro regulatório. A tentativa de IPO em 2018 ocorreu em um período de incerteza sobre a natureza das criptomoedas por parte da SEC dos EUA. Naquela época, a empresa formou um impulso de "pagamento + negociação" através da aquisição de bolsas, e conseguiu um financiamento de 110 milhões de dólares de várias instituições, mas as dúvidas dos reguladores sobre a conformidade das operações das bolsas e o impacto repentino do mercado em baixa fizeram com que a avaliação caísse de 3 bilhões de dólares em 75% para 750 milhões de dólares, expondo a fragilidade do modelo de negócios das empresas de criptomoedas em estágio inicial.
As tentativas de SPAC em 2021 refletem as limitações do pensamento de arbitragem regulatória. Embora a fusão com uma empresa de aquisição de propósito específico possa evitar a rigorosa supervisão das IPOs tradicionais, a consulta da SEC sobre o tratamento contábil das stablecoins atinge o cerne da questão - exigindo que a Circle prove que o USDC não deve ser classificado como um valor mobiliário. Este desafio regulatório levou ao fracasso da transação, mas, inesperadamente, impulsionou a empresa a completar uma transformação chave: desinvestir ativos não essenciais e estabelecer a estratégia central de "stablecoin como serviço". Desde aquele momento até hoje, a Circle se comprometeu totalmente à construção da conformidade do USDC e está ativamente solicitando licenças regulatórias em vários países ao redor do mundo.
As opções de IPO de 2025 marcam a maturidade do caminho de capitalização das empresas de criptomoeda. A listagem na NYSE não só requer o cumprimento de todos os requisitos de divulgação da Regulation S-K, como também deve passar pela auditoria de controle interno da Lei Sarbanes-Oxley. Vale a pena notar que o arquivo S-1 divulgou pela primeira vez em detalhes o mecanismo de gestão das reservas: dos cerca de 32 bilhões de dólares em ativos, 85% são alocados em acordos de recompra overnight através do Circle Reserve Fund, e 15% são mantidos em instituições financeiras sistemicamente importantes. Essa operação de transparência constrói, na prática, uma estrutura regulatória equivalente à dos fundos do mercado monetário tradicionais.
1.2 Colaboração com uma plataforma de negociação: da co-construção do ecossistema a uma relação delicada
Desde o lançamento do USDC, as duas partes colaboraram através da aliança Centre. Quando a aliança Centre foi criada em 2018, uma plataforma de negociação detinha 50% das ações e rapidamente abriu o mercado através do modelo de "troca de tecnologia por entrada de tráfego". De acordo com os documentos de IPO da Circle de 2023, a empresa adquiriu os restantes 50% das ações do Centre Consortium de uma plataforma de negociação por 210 milhões de dólares em ações, e o acordo de divisão do USDC também foi reestruturado.
O atual acordo de divisão é um termo de jogo dinâmico. De acordo com a divulgação do S-1, ambos dividem a receita de reservas de USDC de acordo com uma certa proporção, sendo que a proporção de divisão está relacionada à quantidade de USDC fornecida por uma determinada plataforma de negociação. Com base em dados públicos, sabe-se que em 2024 a plataforma detém cerca de 20% do total em circulação de USDC. Uma determinada plataforma de negociação, com uma participação de 20% no fornecimento, levou cerca de 55% da receita de reservas, o que representa alguns riscos para a Circle: quando o USDC se expande fora do ecossistema dessa plataforma, o custo marginal aumentará de forma não linear.
2. Gestão de reservas de USDC e estrutura de propriedade e participação
2.1 Gestão em camadas das reservas
A gestão de reservas do USDC apresenta características claras de "estratificação de liquidez":
A partir de 2023, as reservas de USDC são limitadas ao saldo em dinheiro nas contas bancárias e ao fundo de reservas da Circle, sendo que a sua carteira de ativos inclui principalmente títulos do Tesouro dos EUA com um prazo remanescente de até três meses e acordos de recompra de títulos do Tesouro dos EUA overnight. A duração média ponderada em dólares da carteira de ativos não excede 60 dias, e a duração média ponderada em dólares não excede 120 dias.
2.2 Classificação de ações e governança em camadas
De acordo com o documento S-1 submetido à SEC, a Circle adotará uma estrutura de capital em três camadas após a sua listagem:
A estrutura acionária visa equilibrar o financiamento no mercado público com a estabilidade da estratégia de longo prazo da empresa, ao mesmo tempo em que garante o controle da equipe de gestão sobre as decisões-chave.
2.3 Distribuição de ações detidas por executivos e instituições
O arquivo S-1 revela que a equipe de gestão possui uma grande quantidade de ações, enquanto várias conhecidas empresas de capital de risco e investidores institucionais detêm mais de 5% das ações, com essas instituições acumulando mais de 130 milhões de ações. Um IPO avaliado em 5 bilhões pode trazer a eles um retorno significativo.
3. Modelo de lucro e desagregação de receitas
3.1 Modo de rendimento e indicadores operacionais
3.2 Paradoxo do aumento da receita e da contração do lucro (2022-2024)
Por trás das contradições superficiais existem causas estruturais:
De múltiplo para único núcleo: de 2022 a 2024, a receita total da Circle aumentará de 772 milhões de dólares para 1.676 milhões de dólares, com uma taxa de crescimento anual composta de 47,5%. Dentre isso, a receita de reservas tornou-se a principal fonte de receita da empresa, com a porcentagem de receita a aumentar de 95,3% em 2022 para 99,1% em 2024. Este aumento na concentração reflete o sucesso da sua estratégia de "stablecoin como serviço", mas também significa que a empresa se tornou significativamente mais dependente das mudanças nas taxas de juros macroeconômicas.
O aumento das despesas de distribuição comprime o espaço de margem bruta: as despesas de distribuição e os custos de transação da Circle aumentaram significativamente em três anos, passando de 287 milhões de dólares em 2022 para 1.01 bilhões de dólares em 2024, um aumento de 253%. Esses custos são principalmente utilizados para a emissão, resgate e despesas do sistema de liquidação de pagamentos do USDC, e à medida que o volume de circulação do USDC aumenta, essa despesa cresce rigidamente.
Devido ao fato de que esses custos não podem ser significativamente comprimidos, a margem bruta da Circle caiu rapidamente de 62,8% em 2022 para 39,7% em 2024. Isso reflete que seu modelo de stablecoin ToB, embora tenha vantagens de escala, enfrentará riscos sistemáticos de compressão de lucros durante períodos de queda das taxas de juros.
A lucratividade reverteu a perda, mas a margem desacelerou: A Circle reverteu oficialmente a perda em lucro em 2023, com um lucro líquido de 268 milhões de dólares e uma margem líquida de 18,45%. Embora a tendência de lucro continue em 2024, após deduzir os custos operacionais e impostos, a receita disponível é apenas de 101.251.000 dólares, e adicionando 54.416.000 de receitas não operacionais, o lucro líquido é de 155 milhões de dólares, mas a margem líquida caiu para 9,28%, uma diminuição de cerca de metade em relação ao ano anterior.
Rigidez de custos: Vale a pena notar que a empresa investirá 137 milhões de dólares em despesas administrativas gerais (General & Administrative) em 2024, um aumento de 37,1% em relação ao ano anterior, marcando três anos consecutivos de crescimento. Combinado com as informações divulgadas em seu S-1, esse gasto é principalmente destinado a pedidos de licenciamento em todo o mundo, auditorias, expansão de equipes de conformidade legal, etc., o que confirma a rigidez de custos resultante da sua estratégia de "conformidade em primeiro lugar".
De uma forma geral, a Circle livrou-se completamente da "narrativa das exchanges" em 2022, alcançou um ponto de inflexão de lucros em 2023 e conseguiu manter os lucros em 2024, embora o crescimento tenha desacelerado. A sua estrutura financeira tem-se gradualmente aproximado das instituições financeiras tradicionais.
No entanto, sua estrutura de receita altamente dependente do diferencial de juros dos títulos do Tesouro dos EUA e do tamanho das transações também significa que, uma vez que enfrenta um ciclo de queda das taxas de juros ou uma desaceleração no crescimento do USDC, impactará diretamente seu desempenho de lucro. No futuro, para que a Circle mantenha uma lucratividade sustentável, precisará buscar um equilíbrio mais robusto entre "reduzir custos" e "expandir".
A contradição subjacente reside na falha do modelo de negócios: à medida que a USDC aumenta suas propriedades como "ativo cross-chain" (volume de transações em cadeia de 20 trilhões de dólares em 2024), o efeito multiplicador monetário, por sua vez, enfraquece a rentabilidade do emissor. Isso é semelhante ao dilema enfrentado pelo setor bancário tradicional.
3.3 baixa taxa de juros por trás do potencial de subir
Apesar de a margem líquida da Circle continuar sob pressão devido aos altos custos de distribuição e despesas de conformidade (a margem de lucro líquida em 2024 é de apenas 9,3%, uma queda de 42% em relação ao ano anterior), o seu modelo de negócios e dados financeiros ainda escondem múltiplos motores de crescimento.
O aumento contínuo da circulação impulsiona a receita de reservas estável subir:
De acordo com os dados estatísticos, até o início de abril de 2025, a capitalização de mercado da USDC ultrapassou 60 bilhões de dólares, apenas atrás dos 144,4 bilhões de dólares da USDT; até o final de 2024, a participação de mercado da USDC já havia aumentado para 26%. Por outro lado, o crescimento da capitalização da USDC em 2025 ainda mantém um forte impulso. A capitalização da USDC em 2025 já cresceu 16 bilhões de dólares. Considerando que em 2020 sua capitalização era inferior a 1 bilhão de dólares, a taxa de crescimento anual composta (CAGR) de 2020 até abril de 2025 já alcançou 89,7%. Mesmo que a taxa de crescimento da USDC diminua nos próximos 8 meses, sua capitalização ainda deve atingir 90 bilhões de dólares até o final do ano, e a CAGR aumentará para 160,5%. Embora a receita de reservas seja altamente sensível à Taxa de juros, uma baixa Taxa de juros pode estimular a demanda por USDC, e uma forte expansão de escala pode parcialmente compensar o risco de queda da Taxa de juros.
Otimização estrutural dos custos de distribuição: embora em 2024 sejam pagos altos valores de comissão a uma determinada plataforma de negociação, este custo apresenta uma relação não linear com o aumento do volume de circulação. Por exemplo, a parceria com uma grande plataforma de negociação envolve apenas um pagamento único de 60,25 milhões de dólares, o que eleva a oferta de USDC na sua plataforma de 1 bilhão para 4 bilhões de dólares, com um custo de aquisição de clientes significativamente inferior ao de uma determinada plataforma de negociação. Combinando com o documento S-1, o plano de parceria da Circle com uma grande plataforma de negociação, pode-se esperar que a Circle alcance um aumento de valor de mercado a um custo mais baixo.
A avaliação conservadora não precifica a escassez de mercado: a avaliação de IPO da Circle está entre 4-5 bilhões de dólares, com base em um lucro líquido ajustado de 200 milhões de dólares, P/E entre 20~25x. Está próxima de empresas de pagamento tradicionais como PayPal (19x) e Square (22x), refletindo a posição do mercado sobre seu "crescimento baixo e lucro estável", mas esse sistema de avaliação ainda não precificou adequadamente seu valor de escassez como o único ativo de moeda estável puro na bolsa americana, ativos únicos em nichos de mercado geralmente desfrutam de um prêmio de avaliação, e a Circle não incluiu isso em seus cálculos. Ao mesmo tempo, se a legislação relacionada a moedas estáveis for bem-sucedida, os emissores offshore precisarão ajustar significativamente a estrutura de reservas, enquanto a conformidade existente.