加密货币市场：从繁荣到异化的转变

近期参加完香港共识会议后，我与国内的一些朋友进行了交流。尽管熟悉的笑声依旧，老朋友们仍然活跃在市场中，但整个行业的氛围已经发生了微妙的变化。

当前的市场状态既不是牛市，也不是熊市。它不再由传统的贪婪或恐惧主导，而是呈现出一种前所未有的"异化"状态，这种变化甚至让经验丰富的投资者感到陌生。

在这个新时代，加密货币领域似乎只剩下一种主导业务：销售代币。

行业三大支柱：创造、发现和流通

加密货币行业一直依靠三个核心环节运作：

1. 价值创造：通过技术创新满足用户需求，如比特币、以太坊、稳定币、Layer2、DePIN和AI Agent等。

2. 价值发现：通过风险投资和交易定价，发掘潜力资产，推动行业发展。

3. 价值流通：通过做市商、代理商、媒体和意见领袖等渠道，帮助项目触达散户，实现从一级到二级市场的资金流转。

理想情况下，这三个环节应该相互配合、相辅相成。然而，当前市场呈现出的状况是：

前两个环节日渐式微，而第三个环节却空前繁荣。

项目方不再专注于用户需求和产品开发，风险投资也不再深入研究行业趋势和赛道。整个市场似乎只剩下一个声音在回响："如何销售代币？"

代币销售经济学与资源集中化

在一个健康的市场中，这三个环节应该密不可分：项目方专注于产品开发，满足用户需求，从而获得利润和资本市场溢价；一级和二级市场机构为项目提供资金支持，在低谷期介入，高峰期退出获利；而流通渠道则为资本市场提供更高的资金效率。

然而，当前的加密货币市场已经很少有人讨论行业创新机会、产品开发或用户需求。即便在2024年下半年，当大多数风险投资支持的代币已经失去价值，AI Agent等新兴领域仍然能激发创业者的热情。

二级市场机构也普遍采取观望态度，新上线的小型加密货币往往在上线时就达到价格高点，而模因币的流动性几乎枯竭。

在这种市场环境下，活跃的机构主要集中在第三类：做市商、代理商和中介。他们的讨论主要集中在如何美化数据、如何上线大型交易平台、如何进行营销推广以吸引买家，以及如何与社区合作增加交易量。

市场参与者变得高度同质化，都在想方设法从日益稀缺的存量资金中获利。

这导致了头部资源方（如顶级项目、大型交易平台及其上币部门、资源雄厚的做市商和代理商）形成了一个利益共同体。资金从流动性提供者流向风险投资，再流向头部项目，同时从散户那里汇集，最终流向这个利益共同体。

创新者的消失

2022年某大型交易平台崩溃后，加密货币市场经历了一段至暗时刻，比特币价格跌至18,000美元，小型加密货币市场一片萧条。

但与当前情况不同的是，当时大量资金沉淀在风险投资和二级基金/大户手中。这些资金具有造血功能，风险投资会投资于创业项目，创业者能够产生正向外部性，创造价值并吸引资金进场。

而现在，大量资金被中间环节吸收，项目方只求上市后赚取差价，成为风险投资和二级市场的中间商，不再专注于价值创造，而是构建"空壳"故事。从传统商业逻辑出发，如果下游分销渠道占据大部分成本，那么必然会削减上游的研发和运营经费。

项目方索性放弃产品开发，将资金全部用于营销和上市，因为即使没有产品和用户，也有很多项目成功上市。现在的营销甚至可以包装成"模因"驱动，越少投入产品和技术，反而有更多资金用于上市和拉升价格。

加密货币行业的创新路径变成了：

"讲述一个吸引人的故事 → 快速包装 → 寻找关系上市 → 套现离场。"

产品？用户？价值？这些似乎只存在于理想主义者的幻想中。

抽水成为宿命

表面上看，项目方将资金用于上市和拉升价格，似乎各方都能受益：基金获得退出机会，二级市场散户有了投机空间，中间商也从中获利颇丰。

但从长远来看，正向外部性的丧失导致只有中间商越做越大，形成垄断后抽水比例越来越高。

上游的项目方缩减产品研发成本，面临监管压力和高额抽水，导致风险收益比严重失衡，不得不选择退出。下游的散户之间竞争加剧，"每次都是接盘"的感觉越来越强，赚钱效应消失后大批退出市场。

本质上，中间商（无论是交易平台、做市商、代理商还是社区）都是服务提供者，并不直接创造价值和正向外部性。当服务提供者和抽水方成为市场最大的利益群体时，整个市场就像长了肿瘤的患者，最终结果是"肿瘤"越长越大，而"宿主"最终耗尽养分而衰亡。

周期的力量和重建

加密货币市场终究是一个周期性市场。

乐观者相信，在这个流动性匮乏的低谷之后，终将迎来真正的"价值春天"。技术革新、新的应用场景、新的商业模式将重新激发创新热情。创新不死，泡沫终有尽时。即使只有一丝微光，也可能成为指引方向的灯塔。

悲观者则认为，泡沫尚未完全破灭，加密货币市场还需经历一次更深层次的"雪崩式洗牌"。只有当抽水者无币可抽，中间商主导的市场格局崩塌，才可能迎来真正的重建。

在这个过程中，从业者将经历一个混沌而艰难的阶段，充满质疑、内耗、倦怠和自我怀疑。

但这正是市场的本质——周期即宿命，泡沫也是新生的前奏。

未来或许是光明的，但通往光明的道路可能会很漫长。