Оскільки все більше публічно торгованих компаній приймають стратегію скарбниці Біткойн MSTR, можна запитати: чи є це справді стійким, чи просто ще однією бульбашкою, що чекає на вибух?
Наступний гостьовий пост походить від Bitcoinminingstock.io, одного з найкращих ресурсів для всього, що стосуєтьсяакцій видобутку біткойнів, навчальних інструментів та інсайтів в індустрії. Спочатку опубліковано 7 серпня 2025 року, його написала автор Bitcoinminingstock.io Сінді Фенг.
Тепер це майже стало рутинним, коли ще одна публічна компанія оголошує про впровадженнястратегії Bitcoin treasury. Деякі йдуть далі, додаючи Ethereum або інші токени до своїх балансів. Як людина, яка працює в сфері цифрових активів протягом років, я мушу вітати розширення впливу Біткойна в корпоративному світі як перемогу. Натомість, останнім часом я став питати, чи є цей підхід раціональним? Чи є він стійким?
Ця думка вразила сильніше після прочитання транскрипту прибутків MARA Holding за Q2 2025, де генеральний директор Фред Тіл сказав, що чув, як люди називають компанії з біткойн-скарбницями новими ICO. Різні епохи, різні фундаментальні основи. Але порівняння вражає. І варте розгляду.
Перш ніж йти далі, просто зверніть увагу: на відміну від мого звичайного аналізу, побудованого на жорстких цифрах і поданнях, це більше думки вголос. Це суб'єктивно. Ви можете не погоджуватися. Чесно кажучи, це нормально. Я б більше переживав, якби ніхто не піклувався, куди це йде.
Біткойн-скарбниці є всюди - але з якою метою?
Сьогодні понад 100 публічно торгованих компаній звітують про наявність Біткойн, Ефіріум або інших цифрових активів. Деякі з них отримали значні винагороди на ринку. Інші використали момент, щоб агресивно залучити капітал і купити більше Біткойн, часто через випуск акцій. І не всі з них були в цьому делікатними.
Я читав пости X, де писали такі речі, як "компанія X розмиває нас до смерті", часто від інвесторів, які спостерігають за тим, як їх вартість акції зменшується, поки компанія говорить про свою зростаючу купу Біткойнів. Доки акції зростають, ніхто, здається, не заперечує. Але коли це припиняється, або якщо Біткойн коливається, настрої акціонерів зазвичай швидко змінюються.
Проблема не в тому, що компанії тримають Біткойн, а в тому, чи роблять вони це з дисципліною та прозорістю, чи просто стрибають на тренд без плану.
Ось чому Стратегія ( колишній MicroStrategy ) привернула мою увагу в їхньому звіті про прибутки за Q2 2025. Вони представили щось, чого я не бачив у інших у цій сфері: чітко визначену структуру фондового ринку, яка пов'язує випуск акцій безпосередньо з оцінювальним показником, який вони називають mNAV.
mNAV простою мовою
У контексті скарбниці Біткойна mNAV зазвичай відноситься до співвідношення, де ринкова капіталізація компанії ділиться на справжню вартість їїмонет Біткойн. Це корисна метрика, яка показує, скільки інвестори готові заплатити за долар Біткойна, який має компанія.
Якщо компанія має 1 мільярд доларів у BTC та ринкову капіталізацію 2 мільярди доларів, її mNAV становить 2,0x. Це означає, що присвоєно премію над вартістю її Біткойна, що відображає очікування виконання, стратегій доходу або ширшої довіри до компанії.
Ця проста модель mNAV є тим, як більшість інвесторів, особливо роздрібних, думають про цінність гри з Біткойн-скарбницею. І хоча вона не є досконалою, вона дає напрямкове уявлення про настрій.
Стратегія, однак, використовує більш складну формулу:
mNAV = Вартість підприємства / Біткойн NAV
Де:
Вартість підприємства = Ринкова капіталізація + Номінальний борг + Привілейовані акції – Готівка
Біткойн NAV = BTC Holdings × Ринкова ціна BTC
Включаючи борги та привілейовані акції, версія Стратегії охоплює весь капітал, використаний для придбання Біткойн – не тільки акціонерний капітал. Це зрушує акцент з того, скільки акціонери платять за доступ до Біткойн, на наскільки ефективно компанія перетворює капітал на володіння Біткойн. У цьому сенсі mNAV Стратегії більше є метрикою капіталовкладення ніж премією за оцінкою.
Дисципліна випуску звичайних акцій за схемою ATM стратегії
У своїй прес-релізі про доходи за II квартал 2025 року Strategy опублікувала пороги, пов'язані з рівнями mNAV, як керівництво для ініціювання програм ATM для купівлі Біткойнів:
Понад 4.0x: Активно випускати акції, щоб купити більше Біткойн
Між 2.5x і 4.0x: Випускайте опортуністично
Нижче 2.5x: Уникайте випуску акцій, окрім як для 1) сплати відсотків за борговими зобов'язаннями та 2) фінансування дивідендів за привілейованими акціями.
Це перша справжня спроба, яку я бачив, щоб внести дисципліну та структуру в те, що в основному було вільним трендом скарбниці. Це відбиває безвідповідальну розводненість, коли ринок не призначає премію. Інвестори не залишаються в невіданні. Вони знають, коли розводненість ймовірна, а коли вступає в силу стриманість.
Цей підхід все ще не є дружнім до акціонерів
Ось у чому справа: капітальна ефективність не дорівнює приросту капіталу.
Оскільки EV Стратегії включає борг та привілейовані акції, співвідношення mNAV може виглядати здоровим, навіть коли Біткойн на акцію (BPS) знижується. Іншими словами:
Компанія могла б ефективно перетворювати загальний капітал у Біткойн
Але звичайні акціонери можуть все ще бачити менше Біт на акцію, через постійне розмивання
Отже, хоча компанія може відповідати своїм правилам випуску, вартість акцій для акціонерів все ще зменшується. І ця нюанс легко пропустити, якщо ви дивитеся лише на один KPI.
Біткойн скарбниці в різних ринкових умовах
Одна річ, яка часто залишається непоміченою, це те, як чутливі стратегії трезорів Біткойна в різних ринкових циклах.
У бичачих ринках переваги очевидні. Володіння Біткойном зростає. Ціни акцій зростають лише завдяки наративу. Капітал стає дешевим, і компанії можуть випускати акції з надбавкою, щоб придбати більше BTC. Усі виграють, на папері.
Під час спаду, та ж стратегія може швидко стати відповідальністю. Якщо ціни на BTC падають або інтерес інвесторів до "крипто-експозиції" зникає, компанії без операційного доходу чи чіткої дороги до прибутковості можуть опинитися в безвихідній ситуації - не в змозі випустити акції, не в змозі залучити борг і залишившись з знеціненими криптоактивами. Деяким може бути змушено продати Біткойн, особливо якщо він був придбаний із використанням боргу, лише для того, щоб вижити. Стратегії казначейства, які колись виглядали сміливо, починають здаватися крихкими.
Ось чому наратив казначейства не може бути всім бізнес-моделлю. Досвід стратегії під час зниження 2022 року є підручниковим випадком: її акції впали більш ніж на 70% лише за той рік, а боргові зобов'язання стали темою для обговорення. Урок? Стратегія казначейства, яка працює на одному ринку, може зазнати невдачі на іншому. Ось чому дисциплінована структура є корисною. Вона створює обмеження, змушуючи компанію адаптувати своє використання капіталу до переважного ринкового настрою, а не сліпо рухатись вперед.
Остаточні думки
Тренд трежері Біткойна вивів цифрові активи на корпоративний рівень уваги таким чином, як ми не могли уявити п’ять років тому. Це добре. Але якщо це залишиться, якщо компанії справді хочуть зробити Біткойн резервною монетою, нам потрібно більше, ніж хороші історії. Нам потрібні хороші системи.
Модель mNAV стратегії не є досконалою, але це крок у правильному напрямку. Вона визнає, що залучення капіталу для купівлі Біткойнів не є нейтральним актом. Це має наслідки для акціонерів, для балансів і для того, як ці компанії сприймаються з часом.
Ідеально, Біткойн-скарбниця повинна бути вишенькою на торті добре організованого бізнесу, а не всім десертом. Компанія з сильною основною діяльністю та продуманим розподілом капіталу може використовувати Біткойн для підвищення вартості для акціонерів. Але компанія без цих основ лише спекулює – тільки цього разу, за гроші інших людей. Ми вже бачили цю історію раніше: доткоми, ICO, NFT. Оцінки, що базуються на наративініколи не тривають без підґрунтя.
Для тих із нас, хто працює в цій сфері, нам потрібен стійкий ріст, а не ще один міхур. Нам потрібно більше компаній, які розглядають Біткойн як стратегічний шар, а не як обхідний шлях. І якщо це означає, що такі рамки, як mNAV, стануть нормою, я б назвав це прогресом.
Ця сторінка може містити контент третіх осіб, який надається виключно в інформаційних цілях (не в якості запевнень/гарантій) і не повинен розглядатися як схвалення його поглядів компанією Gate, а також як фінансова або професійна консультація. Див. Застереження для отримання детальної інформації.
Біткойн Трезорі: Крута історія, брате, тепер покажіть нам дисципліну
Оскільки все більше публічно торгованих компаній приймають стратегію скарбниці Біткойн MSTR, можна запитати: чи є це справді стійким, чи просто ще однією бульбашкою, що чекає на вибух?
Наступний гостьовий пост походить від Bitcoinminingstock.io, одного з найкращих ресурсів для всього, що стосується акцій видобутку біткойнів, навчальних інструментів та інсайтів в індустрії. Спочатку опубліковано 7 серпня 2025 року, його написала автор Bitcoinminingstock.io Сінді Фенг.
Тепер це майже стало рутинним, коли ще одна публічна компанія оголошує про впровадження стратегії Bitcoin treasury. Деякі йдуть далі, додаючи Ethereum або інші токени до своїх балансів. Як людина, яка працює в сфері цифрових активів протягом років, я мушу вітати розширення впливу Біткойна в корпоративному світі як перемогу. Натомість, останнім часом я став питати, чи є цей підхід раціональним? Чи є він стійким?
Ця думка вразила сильніше після прочитання транскрипту прибутків MARA Holding за Q2 2025, де генеральний директор Фред Тіл сказав, що чув, як люди називають компанії з біткойн-скарбницями новими ICO. Різні епохи, різні фундаментальні основи. Але порівняння вражає. І варте розгляду.
Перш ніж йти далі, просто зверніть увагу: на відміну від мого звичайного аналізу, побудованого на жорстких цифрах і поданнях, це більше думки вголос. Це суб'єктивно. Ви можете не погоджуватися. Чесно кажучи, це нормально. Я б більше переживав, якби ніхто не піклувався, куди це йде.
Біткойн-скарбниці є всюди - але з якою метою?
Сьогодні понад 100 публічно торгованих компаній звітують про наявність Біткойн, Ефіріум або інших цифрових активів. Деякі з них отримали значні винагороди на ринку. Інші використали момент, щоб агресивно залучити капітал і купити більше Біткойн, часто через випуск акцій. І не всі з них були в цьому делікатними.
Я читав пости X, де писали такі речі, як "компанія X розмиває нас до смерті", часто від інвесторів, які спостерігають за тим, як їх вартість акції зменшується, поки компанія говорить про свою зростаючу купу Біткойнів. Доки акції зростають, ніхто, здається, не заперечує. Але коли це припиняється, або якщо Біткойн коливається, настрої акціонерів зазвичай швидко змінюються.
Проблема не в тому, що компанії тримають Біткойн, а в тому, чи роблять вони це з дисципліною та прозорістю, чи просто стрибають на тренд без плану.
Ось чому Стратегія ( колишній MicroStrategy ) привернула мою увагу в їхньому звіті про прибутки за Q2 2025. Вони представили щось, чого я не бачив у інших у цій сфері: чітко визначену структуру фондового ринку, яка пов'язує випуск акцій безпосередньо з оцінювальним показником, який вони називають mNAV.
mNAV простою мовою
У контексті скарбниці Біткойна mNAV зазвичай відноситься до співвідношення, де ринкова капіталізація компанії ділиться на справжню вартість її монет Біткойн. Це корисна метрика, яка показує, скільки інвестори готові заплатити за долар Біткойна, який має компанія.
Якщо компанія має 1 мільярд доларів у BTC та ринкову капіталізацію 2 мільярди доларів, її mNAV становить 2,0x. Це означає, що присвоєно премію над вартістю її Біткойна, що відображає очікування виконання, стратегій доходу або ширшої довіри до компанії.
Ця проста модель mNAV є тим, як більшість інвесторів, особливо роздрібних, думають про цінність гри з Біткойн-скарбницею. І хоча вона не є досконалою, вона дає напрямкове уявлення про настрій.
Стратегія, однак, використовує більш складну формулу:
mNAV = Вартість підприємства / Біткойн NAV
Де:
Включаючи борги та привілейовані акції, версія Стратегії охоплює весь капітал, використаний для придбання Біткойн – не тільки акціонерний капітал. Це зрушує акцент з того, скільки акціонери платять за доступ до Біткойн, на наскільки ефективно компанія перетворює капітал на володіння Біткойн. У цьому сенсі mNAV Стратегії більше є метрикою капіталовкладення ніж премією за оцінкою.
Дисципліна випуску звичайних акцій за схемою ATM стратегії
У своїй прес-релізі про доходи за II квартал 2025 року Strategy опублікувала пороги, пов'язані з рівнями mNAV, як керівництво для ініціювання програм ATM для купівлі Біткойнів:
Це перша справжня спроба, яку я бачив, щоб внести дисципліну та структуру в те, що в основному було вільним трендом скарбниці. Це відбиває безвідповідальну розводненість, коли ринок не призначає премію. Інвестори не залишаються в невіданні. Вони знають, коли розводненість ймовірна, а коли вступає в силу стриманість.
Цей підхід все ще не є дружнім до акціонерів
Ось у чому справа: капітальна ефективність не дорівнює приросту капіталу.
Оскільки EV Стратегії включає борг та привілейовані акції, співвідношення mNAV може виглядати здоровим, навіть коли Біткойн на акцію (BPS) знижується. Іншими словами:
Отже, хоча компанія може відповідати своїм правилам випуску, вартість акцій для акціонерів все ще зменшується. І ця нюанс легко пропустити, якщо ви дивитеся лише на один KPI.
Біткойн скарбниці в різних ринкових умовах
Одна річ, яка часто залишається непоміченою, це те, як чутливі стратегії трезорів Біткойна в різних ринкових циклах.
У бичачих ринках переваги очевидні. Володіння Біткойном зростає. Ціни акцій зростають лише завдяки наративу. Капітал стає дешевим, і компанії можуть випускати акції з надбавкою, щоб придбати більше BTC. Усі виграють, на папері.
Під час спаду, та ж стратегія може швидко стати відповідальністю. Якщо ціни на BTC падають або інтерес інвесторів до "крипто-експозиції" зникає, компанії без операційного доходу чи чіткої дороги до прибутковості можуть опинитися в безвихідній ситуації - не в змозі випустити акції, не в змозі залучити борг і залишившись з знеціненими криптоактивами. Деяким може бути змушено продати Біткойн, особливо якщо він був придбаний із використанням боргу, лише для того, щоб вижити. Стратегії казначейства, які колись виглядали сміливо, починають здаватися крихкими.
Ось чому наратив казначейства не може бути всім бізнес-моделлю. Досвід стратегії під час зниження 2022 року є підручниковим випадком: її акції впали більш ніж на 70% лише за той рік, а боргові зобов'язання стали темою для обговорення. Урок? Стратегія казначейства, яка працює на одному ринку, може зазнати невдачі на іншому. Ось чому дисциплінована структура є корисною. Вона створює обмеження, змушуючи компанію адаптувати своє використання капіталу до переважного ринкового настрою, а не сліпо рухатись вперед.
Остаточні думки
Тренд трежері Біткойна вивів цифрові активи на корпоративний рівень уваги таким чином, як ми не могли уявити п’ять років тому. Це добре. Але якщо це залишиться, якщо компанії справді хочуть зробити Біткойн резервною монетою, нам потрібно більше, ніж хороші історії. Нам потрібні хороші системи.
Модель mNAV стратегії не є досконалою, але це крок у правильному напрямку. Вона визнає, що залучення капіталу для купівлі Біткойнів не є нейтральним актом. Це має наслідки для акціонерів, для балансів і для того, як ці компанії сприймаються з часом.
Ідеально, Біткойн-скарбниця повинна бути вишенькою на торті добре організованого бізнесу, а не всім десертом. Компанія з сильною основною діяльністю та продуманим розподілом капіталу може використовувати Біткойн для підвищення вартості для акціонерів. Але компанія без цих основ лише спекулює – тільки цього разу, за гроші інших людей. Ми вже бачили цю історію раніше: доткоми, ICO, NFT. Оцінки, що базуються на наративі ніколи не тривають без підґрунтя.
Для тих із нас, хто працює в цій сфері, нам потрібен стійкий ріст, а не ще один міхур. Нам потрібно більше компаній, які розглядають Біткойн як стратегічний шар, а не як обхідний шлях. І якщо це означає, що такі рамки, як mNAV, стануть нормою, я б назвав це прогресом.