Judul asli: Perang raksasa di blockchain: Siapa yang akan mengontrol aliran nilai dan menjadi oligarki baru Web3?
Pada bulan November 2023, Blackstone Group mengakuisisi aplikasi perawatan hewan peliharaan bernama Rover. Rover awalnya hanya digunakan untuk menemukan orang yang bisa mengajak jalan-jalan anjing atau menjaga kucing. Industri perawatan hewan peliharaan biasanya terdiri dari puluhan ribu penyedia layanan kecil, sebagian besar bersifat lokal dan offline. Rover mengintegrasikan penyedia ini ke dalam pasar yang dapat dicari, menambahkan fitur ulasan dan pembayaran, menjadikannya platform default untuk layanan perawatan hewan peliharaan. Saat Blackstone memprivatisasinya pada tahun 2024, Rover telah menjadi pusat permintaan di bidang ini. Pemilik hewan peliharaan pertama kali berpikir tentang Rover, sementara penyedia layanan tidak memiliki pilihan lain selain mendaftar di platform ini.
ZipRecruiter melakukan hal serupa di bidang perekrutan. Ia mengumpulkan informasi pekerjaan dari pemberi kerja, situs perekrutan, dan sistem pelacakan pelamar, dan mendistribusikannya ke berbagai saluran. ZipRecruiter memposting pekerjaan di jejaring sosial seperti Facebook. Bagi pemberi kerja, ZipRecruiter menjadi saluran distribusi satu atap; bagi pencari kerja, ia adalah pintu masuk yang terintegrasi ke pasar. ZipRecruiter tidak memiliki perusahaan atau posisi, tetapi memiliki hubungan dengan kedua pihak. Setelah hubungan ini kokoh, ia dapat mengenakan biaya untuk visibilitas dan pencocokan posisi, yang merupakan pelajaran dasar ekonomi agregasi.
Aswath Damodaran menyebut model ini sebagai "memiliki rak": mengonsolidasikan pasokan yang kacau dan terdesentralisasi, mengontrol cara tampilannya, dan mengenakan biaya untuk akses. Ben Thompson menyebutnya "teori agregasi": membangun hubungan langsung dengan pengguna akhir, memungkinkan pemasok bersaing untuk melayani mereka, dan mengambil nilai dari setiap transaksi. Ciri-ciri inti di berbagai bidang adalah konsisten: Google dengan halaman web, Airbnb dengan properti, Amazon dengan barang.
Flywheel Amazon adalah penggambaran klasik dari konsep ini. Di masa-masa suram setelah pecahnya gelembung internet, Jeff Bezos dan timnya mengadaptasi konsep "flywheel" dari Jim Collins, menggambarkan siklus yang kini dapat dihafal oleh setiap MBA: lebih banyak pilihan membawa pengalaman pelanggan yang lebih baik, menarik lebih banyak lalu lintas, yang pada gilirannya menarik lebih banyak penjual, menurunkan struktur biaya per unit, sehingga menawarkan harga yang lebih rendah, dan akhirnya membawa lebih banyak pilihan. Memutar flywheel sekali memberikan efek yang terbatas, tetapi setelah diputar ribuan kali, mesin mulai berdengung. Motto Bezos pada masa itu adalah: "Keuntunganmu adalah kesempatanku." Intinya adalah penguatan diri: lebih banyak pengguna, lebih banyak pemasok, biaya yang lebih rendah, yang pada akhirnya menghasilkan keuntungan yang lebih tinggi.
Model ini, jika berhasil, akan dianggap sempurna. Kecepatan pertumbuhan biaya jauh lebih rendah daripada pendapatan, dan produk juga akan dioptimalkan seiring dengan bertambahnya pengguna. Namun, ini hanya berlaku di bawah dua kondisi: konten yang digabungkan memiliki nilai, dan pihak penyuplai sulit untuk keluar dengan mudah, keduanya tidak boleh diabaikan, jika tidak, parit pertahanan akan menjadi dangkal. Sebagai contoh, eBay menggabungkan jutaan penjual dan pembeli niche yang unik di awal abad ke-21. Penggabungan ini pernah sangat berharga, tetapi ketika penjual menyadari bahwa mereka dapat membangun toko sendiri di Shopify atau beralih ke Amazon, mereka mulai meninggalkan. Roda gila tidak akan berhenti berputar dalam semalam, tetapi jika pihak penyuplai tidak lagi terkontrol, itu akan mulai goyang dan akhirnya menjadi biasa.
Damodaran menjelaskan kekuatan platform dan agregator dengan cara yang terwujud. Dia menyebut "mengendalikan rak", yang bukan berarti rak supermarket secara harfiah, tetapi ruang yang pertama kali diakses saat munculnya permintaan konsumen. Mengendalikan ruang ini berarti memutuskan konten yang ditampilkan, cara menampilkannya, serta biaya untuk bergabung. Anda tidak perlu memiliki produk itu sendiri, cukup memiliki hubungan dengan pembeli, orang lain harus melalui Anda untuk menjangkau pembeli. Ketika menganalisis Instacart, Uber, Airbnb, atau Zomato, Damodaran berulang kali menekankan: tugas agregator adalah mengintegrasikan pasar yang kacau dan terfragmentasi ke dalam satu jendela kaca, dan menjadikan jendela kaca itu sebagai satu-satunya jendela yang perlu diperhatikan. Begitu Anda melakukan ini, Anda dapat mengenakan biaya untuk "hak melihat".
Ben Thompson berpendapat bahwa agregator adalah suatu bisnis yang membangun hubungan langsung dengan pengguna akhir pada skala internet, memberikan pengalaman yang standar dan dapat diandalkan, serta memungkinkan pemasok untuk bersaing dalam memberikan layanan. Dalam skala internet, Anda bukanlah toko terbesar di kota kecil, tetapi merupakan toko yang menjangkau semua kota secara bersamaan.
Biaya marginal untuk melayani pelanggan berikutnya hampir nol, tetapi nilai marginal yang dimiliki oleh mereka sangat besar. Karena setiap pelanggan memperkuat merek, data, dan efek jaringan Anda. Dengan pengumpul yang mengendalikan permintaan, pemasok menjadi dapat dipertukarkan. Ini bukan berarti kualitasnya tidak berbeda, tetapi itu berarti pemasok tidak dapat membawa pergi hubungan pelanggan ketika mereka pergi. Hotel di Expedia, pengemudi di Uber, penjual di Amazon, mereka semua lebih membutuhkan satu sama lain dibandingkan pengumpul.
Penelitian Damodaran mengingatkan kita bahwa flywheel tidak berfungsi dengan cara yang sama di semua pasar. Misalnya, Uber mengumpulkan likuiditas pengemudi lokal, tetapi pengemudi dapat membuka tiga aplikasi sekaligus dan memilih pesanan yang diterima pertama kali. Ini membuat celah dalam moat. Sementara itu, pemilik Airbnb menawarkan akomodasi unik dengan saluran alternatif yang terbatas, sehingga potongan yang mereka ambil lebih berkelanjutan.
Di bidang dengan margin keuntungan yang lebih rendah, rak mungkin memiliki nilai, tetapi ruang untuk mengambil komisi terbatas, dan pemasok mudah untuk bangkit kembali. Inilah mengapa Instacart harus memasuki iklan dan logistik merek putih untuk mencapai pertumbuhan.
Struktur ekonomi pasokan sama pentingnya dengan jumlah pengguna yang diperhatikan oleh platform. Jika barang yang tersedia di dalam platform mudah didapat, Anda hanyalah sebuah toko serba ada dengan pandangan yang lebih baik; tetapi jika kontennya langka, berbeda, dan sulit untuk digantikan, orang-orang akan terus kembali, bahkan jika Anda mengenakan biaya lebih tinggi. Pikirkan tentang properti mewah di Airbnb.
Mengapa agregator gagal
Ketika kondisi tidak ada, agregator bukan lagi roda terbang, hanya sekadar carousel yang memiliki biaya operasional yang tinggi.
Quibi adalah contoh klasik dari ketidakmampuan untuk mengendalikan rak. Platform ini memiliki konten Hollywood yang mahal dan aplikasi yang indah, tetapi kurang memiliki saluran langsung ke pengguna. Pengguna potensial telah berkumpul di YouTube, Instagram, dan TikTok. Platform-platform ini mengendalikan perhatian, sementara Quibi mengunci kontennya dalam aplikasi yang terpisah, menjauh dari pengguna, sehingga hanya dapat menarik pengguna melalui iklan dan promosi.
Aggregator yang unggul dimulai dengan cara menjangkau pengguna tanpa biaya marjinal, seperti distribusi bawaan, jumlah pemasangan, atau kebiasaan sehari-hari. Quibi tidak memiliki apa-apa dan akhirnya menghabiskan waktu dan dana sebelum membangun semua ini.
Artikel Instan Facebook juga menghadapi masalah serupa. Ideanya adalah mengagregasi konten dari penerbit, mempercepat pemuatan di Facebook dan memonetisasi lalu lintas. Namun, penerbit dapat dengan mudah mendistribusikan konten ke jaringan terbuka, aplikasi, atau platform sosial lainnya. Artikel Instan tidak pernah menjadi platform bacaan default, hanya sebuah opsi dalam aliran informasi.
Kedua contoh ini melanggar aturan yang sama: perusahaan gagal memiliki hubungan pengguna dengan cara yang menciptakan perilaku default, dan pihak pemasok tidak akan mengalami kerugian yang signifikan setelah keluar.
Daftar agregator yang luar biasa sangat sederhana:
Menghubungkan dan memiliki hubungan pengguna secara langsung;
Pemasok harus unik atau dapat diganti tanpa terikat pada satu pemasok tunggal;
Biaya marginal untuk meningkatkan pasokan mendekati nol atau cukup rendah, sehingga model bisnis dioptimalkan seiring dengan skala.
Jika syarat-syarat ini tidak terpenuhi, kamu hanyalah seorang perantara yang mudah tergantikan.
bagaimana likuiditas bisa menjadi benteng
Di industri kripto, proyek dapat membangun moat dengan berbagai cara. Beberapa membangun kepercayaan melalui lisensi dan regulasi (seperti USDC), beberapa bergantung pada teknologi (seperti sistem bukti Starkware atau eksekusi paralel Solana), dan beberapa bergantung pada komunitas dan efek jaringan (seperti peta pengguna Farcaster). Namun, yang paling sulit digoyahkan adalah likuiditas.
"Eksekusi yang benar" sangat penting. Namun, jika insentifnya cukup kuat, likuiditas akan cepat berpindah. Pada tahun 2020, Sushiswap menarik lebih dari 1 miliar dolar dari Uniswap dalam beberapa hari melalui hadiah pertanian likuiditas. Pelajarannya sederhana: likuiditas hanya akan stabil ketika pergi lebih menyakitkan daripada tinggal.
Hyperliquid sangat memahami hal ini. Ia tidak hanya membangun order book terdalam untuk bursa kontrak berjangka, tetapi juga memungkinkan aplikasi dan dompet lain untuk langsung mengakses likuiditasnya. Misalnya, Phantom dapat mengakses aliran order Hyperliquid, memberikan pengguna spread yang sempit tanpa perlu membangun pasar sendiri. Dalam model ini, aggregator lebih membutuhkan penyedia. Ketika trader dan aplikasi secara default melalui rute Anda, Anda tidak lagi menjadi aggregator biasa, tetapi menjadi saluran inti yang tidak dapat mereka hindari.
Selain platform sendiri, volume transaksi yang diproses oleh pembangun lain di Hyperliquid bulan lalu melebihi 13 miliar dolar AS. Phantom memproses volume transaksi senilai 3 miliar dolar AS melalui routingnya, menghasilkan lebih dari 1,5 juta dolar AS. Ini menunjukkan efek jaringan yang kuat dari Hyperliquid saat ini.
Likuiditas memungkinkan Anda untuk mengonversi aset tanpa mempengaruhi harga. Dalam bidang keuangan dan DeFi, likuiditas yang dalam membuat perdagangan lebih murah, pinjaman lebih aman, dan derivatif menjadi mungkin. Kurangnya likuiditas, bahkan protokol yang paling sempurna pun bisa menjadi kota hantu. Setelah berhasil dibangun, likuiditas sering kali tetap ada. Trader dan aplikasi akan mengalir ke kolam yang dalam, semakin meningkatkan likuiditas, mempersempit spread, dan menarik lebih banyak perdagangan.
Inilah alasan mengapa protokol seperti Aave tetap bertahan. Aave memiliki kumpulan pinjaman besar dengan berbagai aset, menjadi pilihan utama bagi pemberi dan penerima pinjaman yang mengutamakan skala dan keamanan. Hingga 6 Agustus, total nilai yang terkunci di Aave lintas rantai melebihi 24 miliar dolar. Dalam 12 bulan terakhir, peminjam membayar biaya sebesar 640 juta dolar, dan pendapatan platform sekitar 110 juta dolar.
Aggregator Jupiter yang juga berbasis Solana telah berkembang dari alat routing menjadi pintu masuk default untuk transaksi di jaringan tersebut. Di Ethereum, Uniswap telah mengonsolidasikan sebagian besar likuiditas spot, sehingga agregator seperti 1inch hanya dapat memberikan perbaikan marginal. Sementara di Solana, likuiditas tersebar di platform seperti Orca, Raydium, Serum, dan lainnya. Jupiter mengintegrasikannya menjadi satu lapisan routing, selalu menyediakan harga terbaik. Volume transaksinya pernah menyumbang hampir setengah dari total penggunaan komputasi Solana, dan setiap keterlambatan atau gangguan akan langsung mempengaruhi kualitas eksekusi di seluruh jaringan.
Setelah memandang likuiditas sebagai objek yang teragregasi, keputusan produk Jupiter menjadi lebih mudah dipahami. Akuisisi, aplikasi seluler, dan ekspansi ke produk perdagangan dan peminjaman baru, semuanya bertujuan untuk menangkap lebih banyak aliran pesanan, menjaga likuiditas melalui rute Jupiter, dan memperkuat posisinya.
Jupiter patut diperhatikan karena ini adalah contoh jelas dari alat niche yang berkembang menjadi platform likuiditas di DeFi. Dimulai dengan mencari harga spot terbaik, secara bertahap menjadi rute default likuiditas untuk Solana, kemudian memperluas untuk menarik produk likuiditas baru. Amati bagaimana ia melewati tahap-tahap ini dan saling memperkuat, menyediakan contoh segar untuk dinamika agregasi.
tingkat agregasi
Tiga pertanyaan adalah daftar cepat untuk mengidentifikasi agregator potensial:
Apa faktor diferensiasi kunci dari perusahaan yang ada? Apakah dapat didigitalisasi? Dalam DeFi, faktor diferensiasi adalah likuiditas. Kolam yang dalam dapat menyediakan spread yang lebih sempit dan pinjaman yang lebih aman. Likuiditas telah didigitalisasi, mudah dibaca dan dibandingkan.
Jika faktor diferensiasi didigitalkan, apakah kompetisi beralih ke pengalaman pengguna? Ketika likuiditas dapat diakses secara sembarangan, kompetisi berfokus pada kualitas eksekusi: penyelesaian lebih cepat, routing lebih baik, transaksi gagal lebih sedikit. Produk seperti BasedApp dan Lootbase lahir dari sini. Yang pertama mengemas protokol DeFi menjadi pengalaman mobile yang mulus, yang terakhir membawa likuiditas perpetual Hyperliquid ke platform mobile.
Jika memenangkan pengalaman pengguna, bisakah membangun siklus positif? Trader datang untuk harga yang lebih baik, menarik lebih banyak likuiditas, dan selanjutnya menyediakan harga yang lebih baik. Ketika likuiditas terintegrasi ke dalam kebiasaan dan integrasi, maka akan menjadi lengket.
Menjadi pintu masuk default pasar, jika pihak pemasok tidak dapat menanggung ketidakhadiranmu, kamu bisa menerima biaya tampilan, atau menentukan arah alur pesanan di DeFi.
Perhatian: Batasan antara tingkat yang berbeda sering kali tidak jelas. Klasifikasi tidaklah tepat, melainkan menyediakan model pemikiran tingkat agregasi.
Tingkat Pertama: Penemuan Harga
Ini adalah pekerjaan yang paling dasar: memberi tahu orang-orang di mana perdagangan terbaik. Kayak untuk penerbangan, Trivago untuk hotel. Di bidang kripto, agregator DEX awal seperti 1inch atau Matcha termasuk dalam kategori ini. Mereka memeriksa kolam yang tersedia, menampilkan tarif terbaik dan menyediakan pintu masuk untuk melompat. Penemuan harga berguna tetapi rapuh, fungsi pertukaran DeFiLlama juga demikian.
Jika pasar dasar sudah terpusat (seperti perdagangan spot Ethereum di Uniswap), perbaikan rute hampir tidak berpengaruh, pengguna dapat langsung pergi ke tempat perdagangan, bantuan yang Anda berikan tidak diperlukan.
Tingkat kedua: Eksekusi
Saat ini Anda tidak lagi mengarahkan pengguna ke tempat lain, tetapi bertindak atas nama mereka. Fitur "pembelian satu klik" Amazon termasuk dalam tingkat ini. Dalam DeFi, fungsi pinjaman Aave berada di tingkat ini. Likuiditas sudah ada dalam kontraknya saat meminjam. Eksekusi menambah daya tarik karena hasilnya terkait langsung dengan Anda: penyelesaian cepat, pengalaman transaksi tanpa kegagalan yang baik.
Tingkat ketiga: kontrol distribusi
Kamu menjadi pintu masuk. Pencarian Google untuk halaman web, toko aplikasi untuk aplikasi mobile, semuanya termasuk dalam kategori ini. Di bidang kripto, label tukar yang terintegrasi dalam dompet dapat menjadi titik awal dan akhir bagi pengguna biasa.
Di Solana, Jupiter telah mencapai tingkat ini. Ia dimulai sebagai alat penemuan harga, memasuki lapisan eksekusi melalui pengaturan pesanan cerdas, dan kemudian disematkan ke dalam antarmuka seperti Phantom, Drift, dan lainnya. Sebagian besar transaksi Solana sebenarnya adalah transaksi Jupiter, bahkan jika pengguna tidak pernah memasukkan "jup.ag". Inilah yang disebut kontrol distribusi, pihak penyedia tidak dapat menghindari kontak dengan pengguna.
mendaki tingkat dalam DeFi
Tantangan DeFi terletak pada kemungkinan pergeseran likuiditas yang cepat. Insentif dapat menguras kolam dana dalam semalam. Oleh karena itu, untuk naik dari tingkat pertama ke tingkat ketiga, tidak hanya berkaitan dengan menjadi agregator terkemuka, tetapi juga perlu menciptakan alasan yang cukup agar likuiditas dan aliran pesanan terus mengalir melalui router Anda.
Di Ethereum, 1inch sebagian besar berada di tingkat kedua, karena Uniswap telah menyelesaikan pekerjaan agregasi melalui likuiditas terpusat. Routing untuk kasus tepi masih memiliki nilai, tetapi perbaikan terbatas, banyak trader memilih untuk melewatinya. Selain itu, agregator seperti CowSwap dan KyberSwap juga menguasai pangsa pasar yang signifikan. Aave termasuk dalam tingkat kedua, karena menguasai eksekusi di bidang yang tersegmentasi, tetapi itu adalah infrastruktur, bukan titik awal.
Keunggulan Jupiter di Solana terletak pada kemampuannya untuk memanjat tiga level secara berurutan. Likuiditas terdistribusi, nilai pada level pertama sangat signifikan; mesin routing lebih baik daripada pertukaran manual, secara alami bertransisi ke level kedua; melalui integrasi langsung dompet dan dApp, mencapai level ketiga, sepenuhnya mengendalikan distribusi likuiditas Solana. Suatu ketika, hampir setengah dari perhitungan Solana berasal dari transaksi Jupiter, karena sisi permintaan trader dan sisi pasokan kolam likuiditas keduanya bergantung pada Jupiter.
Setelah mencapai tingkat ketiga, pertanyaannya berubah menjadi "Apa lagi yang bisa dijalankan melalui distribusi ini?" Amazon dimulai dari buku, diakhiri dengan segalanya; Google dimulai dari pencarian, akhirnya menguasai peta, email, dan komputasi awan. Bagi Jupiter, distribusi adalah aliran pesanan. Langkah berikutnya yang jelas adalah menambahkan produk seperti kontrak berkelanjutan, pinjaman, dan pelacakan portofolio, memanfaatkan hubungan likuiditas yang sama.
Langkah yang lebih besar adalah Jupnet. Solana belum mencocokkan throughput dan karakteristik eksekusi dari tempat-tempat seperti Hyperliquid yang dirancang khusus untuk latensi dan kepastian tingkat keuangan. Karakteristik ini sangat penting untuk memperluas seluruh tumpukan keuangan ke skala dunia nyata. Pilihan yang lebih sederhana adalah meluncurkan produk di rantai yang sudah memiliki karakteristik ini, tetapi Jupiter memilih jalur yang lebih sulit, membangun Jupnet sebagai lapisan eksekusi latensi rendah yang dikontrol aplikasi, berjalan secara paralel dengan Solana.
Jupnet bertujuan untuk menjadi infrastruktur bersama dalam ekosistem Solana, mendukung kontrak berkelanjutan, sistem permintaan harga, lelang massal, dan perdagangan yang sensitif terhadap keterlambatan, dengan penyelesaian asli akhirnya di Solana. Jika berhasil, ini akan memberikan kecepatan dan kepastian yang diharapkan dari tempat yang terintegrasi secara vertikal, sambil mempertahankan retensi pengguna dan aset. Ini adalah upaya untuk menjembatani kesenjangan antara throughput blockchain umum dan kebutuhan mikro keterlambatan keuangan global, tanpa memecah likuiditas lintas rantai.
Namun perlu dicatat: meskipun Jupiter mendominasi di dalam Solana, industri masih menghadapi persaingan yang ketat. Di bidang lintas rantai, 1inch, CoWSwap, dan OKX Swap tetap mempertahankan posisi penting. Hingga tahun 2025, rata-rata pangsa pasar Jupiter di antara lima agregator DEX terbesar adalah sekitar 55%, tetapi angka tersebut berfluktuasi seiring dengan aktivitas di jaringan dan integrasi. Gambar di bawah menunjukkan tingkat desentralisasi lapisan agregasi di luar Solana.
Jelas, Jupiter telah menjadi agregator dalam ekosistem Solana. Roda penggerak telah dimulai: lebih banyak trader membawa lebih banyak likuiditas, lebih banyak likuiditas mengoptimalkan eksekusi, eksekusi yang lebih baik menarik lebih banyak trader. Saat ini, Anda tidak hanya menjadi agregator likuiditas, tetapi juga rak, kebiasaan, dan pintu masuk ke pasar. Lalu, ketika likuiditas tidak lagi cukup, bagaimana melanjutkan pertumbuhan? Jawaban Jupiter adalah mengakuisisi proyek yang telah mengendalikan aliran pengguna baru.
Akuisisi sebagai mesin pertumbuhan
Sebelumnya, saya pernah menulis tentang dua tema besar dalam skala perusahaan: esensi inovasi komposit, dan bagaimana perusahaan dapat mempercepat proses ini melalui akuisisi. Yang pertama berkaitan dengan membangun produk, fungsi, atau kemampuan baru berdasarkan keunggulan yang ada, sedangkan yang kedua berkaitan dengan mengidentifikasi kapan "membeli" lebih cepat untuk membangun keunggulan daripada "membangun".
Evolusi Jupiter menggabungkan kedua hal tersebut. Strategi akuisisinya berakar pada pencarian tim pendiri yang memiliki daya tarik nyata, dan mengintegrasikannya ke dalam jaringan distribusi yang memperbesar dampak. Perusahaan mencari tim ahli di bidang vertikal, untuk memperluas jangkauan tanpa mengganggu peta jalan inti.
Ini bukan hanya penambahan fungsi pembelian, tetapi juga akuisisi tim yang telah mendominasi segmen pasar target Jupiter. Ketika tim-tim ini terhubung dengan antarmuka dompet distribusi Jupiter, API, dan routing, pertumbuhan produk mereka menjadi lebih cepat, dan lalu lintas yang dihasilkan akan kembali mendukung inti Jupiter.
Moonshot membawa peluncuran token, mengubah penciptaan token baru menjadi aktivitas pertukaran dan perdagangan langsung dalam ekosistem Jupiter; DRiP menambahkan platform pencetakan dan distribusi NFT yang dipandu komunitas, menarik audiens yang jauh dari antarmuka perdagangan dan mengubah mereka menjadi perilaku di blockchain; Akuisisi Portfolio menyediakan alat manajemen posisi bagi trader aktif. Jupiter sebenarnya bisa membangun fungsi-fungsi ini secara internal dengan biaya yang lebih rendah, tetapi tujuannya adalah untuk mengakuisisi para pendiri, bukan hanya fungsinya.
Namun, pertumbuhan beberapa indikator belum terlihat. Sebagai contoh dalam bidang peluncuran token, pemimpin pasar Pumpdotfun dan LetsBonk menguasai lebih dari 80% dari penerbitan token harian, sementara Jup Studio dan Moonshot bersama-sama hanya mengambil kurang dari 10%. Gambar di bawah menunjukkan dominasi incumbent. Dalam situasi ini, pola default mungkin sudah terikat, dan Jupiter mungkin perlu pendekatan yang sama sekali berbeda untuk memecahkan kebuntuan.
Pengganda Kekuatan: Akuisisi yang dipimpin oleh pendiri
Memperluas rak membutuhkan pengenalan operator yang telah menguasai segmen pasar target. Kriteria seleksi Jupiter adalah: apakah tim tersebut membawa likuiditas atau pengguna baru yang memperkuat roda terbang. Logika ini mencerminkan roda terbang awal Amazon: setiap penambahan kategori atau pemasok memperluas "pilihan", mengoptimalkan pengalaman pelanggan, mendorong lebih banyak trafik, dan selanjutnya menarik lebih banyak pemasok.
Bagi Jupiter, setiap akuisisi seperti menambah rak baru di toko, memperluas pilihan dan memperdalam hubungan antara trader dan penyedia likuiditas.
Akuisisi pendiri kreatif, memungkinkan Jupiter untuk memasuki bidang yang tidak dikenal (seperti budaya NFT DRiP atau penerbitan token ritel massal), sambil tidak mengencerkan keunggulan kompetitif inti. Para pendiri ini telah memahami segmen pasar, memiliki komunitas yang mempercayai mereka, dan dapat bertindak cepat. Menghubungkan saluran distribusi Jupiter secara instan memperluas jangkauannya, sementara Jupiter mendapatkan arus pengguna baru dan likuiditas.
Kasus akuisisi mencerminkan hal ini: Moonshot adalah platform pencetakan dan perdagangan yang ditujukan untuk perilaku arus utama, di mana token yang diterbitkan dapat dengan mulus dipindahkan ke dalam pertukaran, pasar keuangan, dan kontrak berkelanjutan di ekosistem Jupiter; DRiP adalah saluran distribusi koleksi yang mengutamakan kreator, menarik komunitas yang sebelumnya tidak terlibat dengan antarmuka perdagangan.
Moonshot menarik lebih dari 250.000 pengguna dalam tiga hari setelah peluncuran token TRUMP, memproses lebih dari 1,5 miliar dolar transaksi; DRiP menarik lebih dari 2 juta kolektor, mencetak lebih dari 200 juta koleksi, dan melakukan lebih dari 6 juta penjualan sekunder.
Integrasi mengikuti pola yang jelas: pendiri mempertahankan kendali arah produk; produk yang diluncurkan langsung terhubung ke antarmuka dan backend Jupiter, segera mendapatkan manfaat dari basis pengguna, sementara Jupiter mendapatkan lalu lintas baru; setiap akuisisi menambahkan primitif likuiditas yang unik (seperti penerbitan, budaya, leverage), bukan mengulang fungsi yang ada. Daya saing inti tetap tidak berubah, semua jalur tetap kembali ke Jupiter.
Dalam DeFi, kode dapat bercabang dalam semalam, tetapi pangsa pasar sulit untuk direplikasi. Merger dan akuisisi yang dipimpin oleh pendiri memungkinkan Jupiter untuk menambah pangsa pasar tanpa kehilangan jalur inti, sehingga roda terbangnya menjadi lebih sulit untuk direplikasi. Dengan kontrol aplikasi yang mengeksekusi dan infrastruktur latensi rendah yang matang, Jupiter mungkin menargetkan tim seperti mesin risiko, lapisan pencocokan, dan tempat profesional, dan mengintegrasikannya ke dalam Jupnet.
agregator vs penyedia
Secara keseluruhan, dua model dominan muncul dalam DeFi: Jupiter dan Hyperliquid. Keduanya kuat, tetapi strateginya sangat berbeda.
Hyperliquid bertujuan untuk mengontrol likuiditas, bukan memiliki hubungan langsung dengan pengguna akhir. Ini menyediakan likuiditas sebagai layanan. Jika dapat membangun pengalaman pengguna yang lebih baik, silakan gunakan buku pesanan dan mesin eksekusi Hyperliquid. Kode Builder didasarkan pada konsep ini, orang lain dapat memiliki pengalaman frontend, sementara Hyperliquid diam-diam mendukung backend, ini adalah model prioritas penyedia.
Jupiter fokus pada distribusi, dan berharap memiliki antarmuka, rak, dan pintu masuk pasar, dengan menjadi antarmuka default untuk mengagregasi likuiditas yang terdistribusi dan mengarahkannya ke tempat yang diinginkan. Ini berarti mengendalikan hubungan pengguna, bukan hanya mengeksekusi jalur. Dari kontrak berkelanjutan hingga portofolio, Jupiter berusaha untuk membuat semua antarmuka keuangan dimulai dan diakhiri dalam jalurnya.
Namun, kontrak perpetual mungkin paling mengekspos keterbatasan saat ini dari strategi ini. Jupiter telah membuat kemajuan di Solana, tetapi Hyperliquid masih mendominasi pasar dengan pangsa pasar DEX perpetual sekitar 75%. Gambar di bawah ini menunjukkan sejauh mana keunggulan Hyperliquid dalam volume perdagangan asli:
Kedua mode mempertaruhkan skala, tetapi titik awalnya berlawanan. Jupiter percaya bahwa likuiditas mengikuti antarmuka pengguna; Hyperliquid percaya bahwa likuiditas adalah antarmuka. Jupiter membangun pintu masuk, Hyperliquid membangun titik akhir.
Dalam praktiknya, kami menyaksikan diferensiasi: jika memerlukan antarmuka yang luas dan penggabungan pengguna, pilih Jupiter; jika memerlukan kedalaman, kepastian, dan kemampuan untuk digabungkan, pilih Hyperliquid. Satu pihak mengubah likuiditas menjadi jaringan yang bergantung, sementara pihak lainnya menjadi dasar yang dibangun oleh banyak orang.
Pemenang bukan hanya yang pertama sampai, tetapi juga yang tidak dapat ditinggalkan oleh orang lain.
Inilah yang membuat DeFi saat ini sangat menarik. Kita menyaksikan pertempuran filosofi untuk pertama kalinya: satu pihak percaya bahwa distribusi adalah benteng, sementara pihak lain yakin bahwa likuiditas adalah kuncinya.
Aplikasi adalah platform baru
Ketika Layer 2 Ethereum pertama kali muncul, orang-orang berharap itu menjadi platform baru: tempat netral di mana aplikasi dapat dikombinasikan, bersaing, dan berkembang. Namun kenyataannya, L2 tidak menjadi platform seperti yang dibayangkan, melainkan tetap pada tingkat infrastruktur: menyediakan dasar teknologi untuk kecepatan, keamanan, dan skalabilitas, tetapi tidak menguasai hubungan dengan pengguna.
Platform adalah antarmuka yang menjadi titik awal perjalanan pengguna, kebutuhan terakumulasi di sini, kebiasaan terbentuk di sini, distribusi bertahan di sini. Sangat sedikit L2 yang melampaui batas ini, sebagian besar adalah saluran dan bukan rak, sangat jarang membangun distribusi yang berarti, dan lebih jarang lagi menjadi pintu masuk default pengguna.
Sebaliknya, aplikasi seperti Jupiter dan Hyperliquid semakin menunjukkan karakteristik platform. Mereka memiliki hubungan pengguna, terintegrasi dalam kebiasaan sehari-hari, dan memperkuat posisi mereka melalui akuisisi atau integrasi dengan aplikasi lain. Faktanya, mereka mulai sangat mirip dengan Web2.
Google melampaui mesin pencari, mengakuisisi YouTube, dan mengubah keunggulan pencariannya menjadi dominasi video; Facebook memperluas penguasaan perhatian dengan mengakuisisi Instagram dan WhatsApp. Mereka menargetkan bidang-bidang yang tidak mereka hadirkan tetapi di mana pengguna telah berkumpul, dan kuncinya adalah mengakuisisi pemain inti di bidang tersebut. Setelah akuisisi, aplikasi-aplikasi ini dapat segera terhubung ke roda distribusi eksisting Google dan Facebook, yang hasilnya adalah penguasaan terhadap perhatian pengguna multi-saluran.
Jupiter sedang menjalankan strategi serupa. Launchpad, alat minting NFT, pengelola portofolio, dan sekarang Jupnet, semuanya melayani tujuan yang sama: memperluas jangkauan, menangkap lebih banyak perilaku pengguna, dan mengarahkan lebih banyak likuiditas ke dirinya sendiri. Strateginya adalah menjadi rak, pilihan default, dan titik awal untuk interaksi keuangan.
Namun agregasi bukanlah strategi yang pasti berhasil. Sejarah dipenuhi dengan kegagalan akuisisi dan upaya agregasi platform, baik karena tidak memiliki hubungan dengan pengguna, atau karena salah memahami cara pembentukan kebiasaan.
Sebagai contoh akuisisi Nokia oleh Microsoft. Ini adalah taruhan pada penguasaan distribusi mobile, tetapi pengguna telah beralih ke ekosistem iOS dan Android. Microsoft memiliki perangkat keras dan perangkat lunak, tetapi perangkat dan sistem operasinya terlalu mirip dengan produk yang ada atau tidak cukup untuk mendorong pengguna untuk beralih. Mereka tidak mengendalikan lapisan aplikasi, tidak memenangkan loyalitas pengembang, dan tidak memberikan alasan untuk mengubah perilaku. Kurangnya kontrol atas pasokan atau diferensiasi yang jelas, rak tidak ada yang bertanya.
Kasus-kasus ini mencerminkan kebenaran inti: akuisisi itu sendiri tidak menciptakan roda terbang. Tanpa titik awal, kebiasaan, atau antarmuka, tidak peduli seberapa banyak fitur yang digabungkan, pengguna tidak akan mengikuti.
Ini membuat DeFi saat ini menjadi sangat menarik. Jupiter mengakuisisi frontend, saluran distribusi, dan likuiditas primordial, berusaha untuk menjadi pintu masuk default ke tumpukan keuangan Solana; Hyperliquid melakukan sebaliknya: membangun kedalaman alih-alih luas, membiarkan orang lain berkumpul di sekitar portofolionya.
Dalam pengertian tertentu, kita sedang menyaksikan perang platform yang sebenarnya berlangsung antara aplikasi, bukan antara blockchain publik seperti yang diperkirakan banyak orang. Ini menimbulkan pertanyaan yang lebih besar: jika L2 tidak mengendalikan distribusi, ke mana nilai akan mengalir ketika aplikasi di atasnya mengendalikan? Bagaimana dengan protokol gemuk?
Kami mengakhiri dengan pertanyaan yang belum terjawab, karena masih belum ada kesimpulan. Di masa depan, kami akan membawa pandangan yang lebih tajam, titik data baru, dan lebih banyak cerita serta analogi untuk memperjelas arah semuanya.
Halaman ini mungkin berisi konten pihak ketiga, yang disediakan untuk tujuan informasi saja (bukan pernyataan/jaminan) dan tidak boleh dianggap sebagai dukungan terhadap pandangannya oleh Gate, atau sebagai nasihat keuangan atau profesional. Lihat Penafian untuk detailnya.
Pertarungan raksasa on-chain: Perang akuisisi dan ekspansi antara Jupiter dan Hyperliquid
Tulis oleh: Saurabh Deshpande, Decentralised.co
Compiled by: AididiaoJP, Foresight News
Judul asli: Perang raksasa di blockchain: Siapa yang akan mengontrol aliran nilai dan menjadi oligarki baru Web3?
Pada bulan November 2023, Blackstone Group mengakuisisi aplikasi perawatan hewan peliharaan bernama Rover. Rover awalnya hanya digunakan untuk menemukan orang yang bisa mengajak jalan-jalan anjing atau menjaga kucing. Industri perawatan hewan peliharaan biasanya terdiri dari puluhan ribu penyedia layanan kecil, sebagian besar bersifat lokal dan offline. Rover mengintegrasikan penyedia ini ke dalam pasar yang dapat dicari, menambahkan fitur ulasan dan pembayaran, menjadikannya platform default untuk layanan perawatan hewan peliharaan. Saat Blackstone memprivatisasinya pada tahun 2024, Rover telah menjadi pusat permintaan di bidang ini. Pemilik hewan peliharaan pertama kali berpikir tentang Rover, sementara penyedia layanan tidak memiliki pilihan lain selain mendaftar di platform ini.
ZipRecruiter melakukan hal serupa di bidang perekrutan. Ia mengumpulkan informasi pekerjaan dari pemberi kerja, situs perekrutan, dan sistem pelacakan pelamar, dan mendistribusikannya ke berbagai saluran. ZipRecruiter memposting pekerjaan di jejaring sosial seperti Facebook. Bagi pemberi kerja, ZipRecruiter menjadi saluran distribusi satu atap; bagi pencari kerja, ia adalah pintu masuk yang terintegrasi ke pasar. ZipRecruiter tidak memiliki perusahaan atau posisi, tetapi memiliki hubungan dengan kedua pihak. Setelah hubungan ini kokoh, ia dapat mengenakan biaya untuk visibilitas dan pencocokan posisi, yang merupakan pelajaran dasar ekonomi agregasi.
Aswath Damodaran menyebut model ini sebagai "memiliki rak": mengonsolidasikan pasokan yang kacau dan terdesentralisasi, mengontrol cara tampilannya, dan mengenakan biaya untuk akses. Ben Thompson menyebutnya "teori agregasi": membangun hubungan langsung dengan pengguna akhir, memungkinkan pemasok bersaing untuk melayani mereka, dan mengambil nilai dari setiap transaksi. Ciri-ciri inti di berbagai bidang adalah konsisten: Google dengan halaman web, Airbnb dengan properti, Amazon dengan barang.
Flywheel Amazon adalah penggambaran klasik dari konsep ini. Di masa-masa suram setelah pecahnya gelembung internet, Jeff Bezos dan timnya mengadaptasi konsep "flywheel" dari Jim Collins, menggambarkan siklus yang kini dapat dihafal oleh setiap MBA: lebih banyak pilihan membawa pengalaman pelanggan yang lebih baik, menarik lebih banyak lalu lintas, yang pada gilirannya menarik lebih banyak penjual, menurunkan struktur biaya per unit, sehingga menawarkan harga yang lebih rendah, dan akhirnya membawa lebih banyak pilihan. Memutar flywheel sekali memberikan efek yang terbatas, tetapi setelah diputar ribuan kali, mesin mulai berdengung. Motto Bezos pada masa itu adalah: "Keuntunganmu adalah kesempatanku." Intinya adalah penguatan diri: lebih banyak pengguna, lebih banyak pemasok, biaya yang lebih rendah, yang pada akhirnya menghasilkan keuntungan yang lebih tinggi.
Model ini, jika berhasil, akan dianggap sempurna. Kecepatan pertumbuhan biaya jauh lebih rendah daripada pendapatan, dan produk juga akan dioptimalkan seiring dengan bertambahnya pengguna. Namun, ini hanya berlaku di bawah dua kondisi: konten yang digabungkan memiliki nilai, dan pihak penyuplai sulit untuk keluar dengan mudah, keduanya tidak boleh diabaikan, jika tidak, parit pertahanan akan menjadi dangkal. Sebagai contoh, eBay menggabungkan jutaan penjual dan pembeli niche yang unik di awal abad ke-21. Penggabungan ini pernah sangat berharga, tetapi ketika penjual menyadari bahwa mereka dapat membangun toko sendiri di Shopify atau beralih ke Amazon, mereka mulai meninggalkan. Roda gila tidak akan berhenti berputar dalam semalam, tetapi jika pihak penyuplai tidak lagi terkontrol, itu akan mulai goyang dan akhirnya menjadi biasa.
Damodaran menjelaskan kekuatan platform dan agregator dengan cara yang terwujud. Dia menyebut "mengendalikan rak", yang bukan berarti rak supermarket secara harfiah, tetapi ruang yang pertama kali diakses saat munculnya permintaan konsumen. Mengendalikan ruang ini berarti memutuskan konten yang ditampilkan, cara menampilkannya, serta biaya untuk bergabung. Anda tidak perlu memiliki produk itu sendiri, cukup memiliki hubungan dengan pembeli, orang lain harus melalui Anda untuk menjangkau pembeli. Ketika menganalisis Instacart, Uber, Airbnb, atau Zomato, Damodaran berulang kali menekankan: tugas agregator adalah mengintegrasikan pasar yang kacau dan terfragmentasi ke dalam satu jendela kaca, dan menjadikan jendela kaca itu sebagai satu-satunya jendela yang perlu diperhatikan. Begitu Anda melakukan ini, Anda dapat mengenakan biaya untuk "hak melihat".
Ben Thompson berpendapat bahwa agregator adalah suatu bisnis yang membangun hubungan langsung dengan pengguna akhir pada skala internet, memberikan pengalaman yang standar dan dapat diandalkan, serta memungkinkan pemasok untuk bersaing dalam memberikan layanan. Dalam skala internet, Anda bukanlah toko terbesar di kota kecil, tetapi merupakan toko yang menjangkau semua kota secara bersamaan.
Biaya marginal untuk melayani pelanggan berikutnya hampir nol, tetapi nilai marginal yang dimiliki oleh mereka sangat besar. Karena setiap pelanggan memperkuat merek, data, dan efek jaringan Anda. Dengan pengumpul yang mengendalikan permintaan, pemasok menjadi dapat dipertukarkan. Ini bukan berarti kualitasnya tidak berbeda, tetapi itu berarti pemasok tidak dapat membawa pergi hubungan pelanggan ketika mereka pergi. Hotel di Expedia, pengemudi di Uber, penjual di Amazon, mereka semua lebih membutuhkan satu sama lain dibandingkan pengumpul.
Penelitian Damodaran mengingatkan kita bahwa flywheel tidak berfungsi dengan cara yang sama di semua pasar. Misalnya, Uber mengumpulkan likuiditas pengemudi lokal, tetapi pengemudi dapat membuka tiga aplikasi sekaligus dan memilih pesanan yang diterima pertama kali. Ini membuat celah dalam moat. Sementara itu, pemilik Airbnb menawarkan akomodasi unik dengan saluran alternatif yang terbatas, sehingga potongan yang mereka ambil lebih berkelanjutan.
Di bidang dengan margin keuntungan yang lebih rendah, rak mungkin memiliki nilai, tetapi ruang untuk mengambil komisi terbatas, dan pemasok mudah untuk bangkit kembali. Inilah mengapa Instacart harus memasuki iklan dan logistik merek putih untuk mencapai pertumbuhan.
Struktur ekonomi pasokan sama pentingnya dengan jumlah pengguna yang diperhatikan oleh platform. Jika barang yang tersedia di dalam platform mudah didapat, Anda hanyalah sebuah toko serba ada dengan pandangan yang lebih baik; tetapi jika kontennya langka, berbeda, dan sulit untuk digantikan, orang-orang akan terus kembali, bahkan jika Anda mengenakan biaya lebih tinggi. Pikirkan tentang properti mewah di Airbnb.
Mengapa agregator gagal
Ketika kondisi tidak ada, agregator bukan lagi roda terbang, hanya sekadar carousel yang memiliki biaya operasional yang tinggi.
Quibi adalah contoh klasik dari ketidakmampuan untuk mengendalikan rak. Platform ini memiliki konten Hollywood yang mahal dan aplikasi yang indah, tetapi kurang memiliki saluran langsung ke pengguna. Pengguna potensial telah berkumpul di YouTube, Instagram, dan TikTok. Platform-platform ini mengendalikan perhatian, sementara Quibi mengunci kontennya dalam aplikasi yang terpisah, menjauh dari pengguna, sehingga hanya dapat menarik pengguna melalui iklan dan promosi.
Aggregator yang unggul dimulai dengan cara menjangkau pengguna tanpa biaya marjinal, seperti distribusi bawaan, jumlah pemasangan, atau kebiasaan sehari-hari. Quibi tidak memiliki apa-apa dan akhirnya menghabiskan waktu dan dana sebelum membangun semua ini.
Artikel Instan Facebook juga menghadapi masalah serupa. Ideanya adalah mengagregasi konten dari penerbit, mempercepat pemuatan di Facebook dan memonetisasi lalu lintas. Namun, penerbit dapat dengan mudah mendistribusikan konten ke jaringan terbuka, aplikasi, atau platform sosial lainnya. Artikel Instan tidak pernah menjadi platform bacaan default, hanya sebuah opsi dalam aliran informasi.
Kedua contoh ini melanggar aturan yang sama: perusahaan gagal memiliki hubungan pengguna dengan cara yang menciptakan perilaku default, dan pihak pemasok tidak akan mengalami kerugian yang signifikan setelah keluar.
Daftar agregator yang luar biasa sangat sederhana:
Jika syarat-syarat ini tidak terpenuhi, kamu hanyalah seorang perantara yang mudah tergantikan.
bagaimana likuiditas bisa menjadi benteng
Di industri kripto, proyek dapat membangun moat dengan berbagai cara. Beberapa membangun kepercayaan melalui lisensi dan regulasi (seperti USDC), beberapa bergantung pada teknologi (seperti sistem bukti Starkware atau eksekusi paralel Solana), dan beberapa bergantung pada komunitas dan efek jaringan (seperti peta pengguna Farcaster). Namun, yang paling sulit digoyahkan adalah likuiditas.
"Eksekusi yang benar" sangat penting. Namun, jika insentifnya cukup kuat, likuiditas akan cepat berpindah. Pada tahun 2020, Sushiswap menarik lebih dari 1 miliar dolar dari Uniswap dalam beberapa hari melalui hadiah pertanian likuiditas. Pelajarannya sederhana: likuiditas hanya akan stabil ketika pergi lebih menyakitkan daripada tinggal.
Hyperliquid sangat memahami hal ini. Ia tidak hanya membangun order book terdalam untuk bursa kontrak berjangka, tetapi juga memungkinkan aplikasi dan dompet lain untuk langsung mengakses likuiditasnya. Misalnya, Phantom dapat mengakses aliran order Hyperliquid, memberikan pengguna spread yang sempit tanpa perlu membangun pasar sendiri. Dalam model ini, aggregator lebih membutuhkan penyedia. Ketika trader dan aplikasi secara default melalui rute Anda, Anda tidak lagi menjadi aggregator biasa, tetapi menjadi saluran inti yang tidak dapat mereka hindari.
Selain platform sendiri, volume transaksi yang diproses oleh pembangun lain di Hyperliquid bulan lalu melebihi 13 miliar dolar AS. Phantom memproses volume transaksi senilai 3 miliar dolar AS melalui routingnya, menghasilkan lebih dari 1,5 juta dolar AS. Ini menunjukkan efek jaringan yang kuat dari Hyperliquid saat ini.
Likuiditas memungkinkan Anda untuk mengonversi aset tanpa mempengaruhi harga. Dalam bidang keuangan dan DeFi, likuiditas yang dalam membuat perdagangan lebih murah, pinjaman lebih aman, dan derivatif menjadi mungkin. Kurangnya likuiditas, bahkan protokol yang paling sempurna pun bisa menjadi kota hantu. Setelah berhasil dibangun, likuiditas sering kali tetap ada. Trader dan aplikasi akan mengalir ke kolam yang dalam, semakin meningkatkan likuiditas, mempersempit spread, dan menarik lebih banyak perdagangan.
Inilah alasan mengapa protokol seperti Aave tetap bertahan. Aave memiliki kumpulan pinjaman besar dengan berbagai aset, menjadi pilihan utama bagi pemberi dan penerima pinjaman yang mengutamakan skala dan keamanan. Hingga 6 Agustus, total nilai yang terkunci di Aave lintas rantai melebihi 24 miliar dolar. Dalam 12 bulan terakhir, peminjam membayar biaya sebesar 640 juta dolar, dan pendapatan platform sekitar 110 juta dolar.
Aggregator Jupiter yang juga berbasis Solana telah berkembang dari alat routing menjadi pintu masuk default untuk transaksi di jaringan tersebut. Di Ethereum, Uniswap telah mengonsolidasikan sebagian besar likuiditas spot, sehingga agregator seperti 1inch hanya dapat memberikan perbaikan marginal. Sementara di Solana, likuiditas tersebar di platform seperti Orca, Raydium, Serum, dan lainnya. Jupiter mengintegrasikannya menjadi satu lapisan routing, selalu menyediakan harga terbaik. Volume transaksinya pernah menyumbang hampir setengah dari total penggunaan komputasi Solana, dan setiap keterlambatan atau gangguan akan langsung mempengaruhi kualitas eksekusi di seluruh jaringan.
Setelah memandang likuiditas sebagai objek yang teragregasi, keputusan produk Jupiter menjadi lebih mudah dipahami. Akuisisi, aplikasi seluler, dan ekspansi ke produk perdagangan dan peminjaman baru, semuanya bertujuan untuk menangkap lebih banyak aliran pesanan, menjaga likuiditas melalui rute Jupiter, dan memperkuat posisinya.
Jupiter patut diperhatikan karena ini adalah contoh jelas dari alat niche yang berkembang menjadi platform likuiditas di DeFi. Dimulai dengan mencari harga spot terbaik, secara bertahap menjadi rute default likuiditas untuk Solana, kemudian memperluas untuk menarik produk likuiditas baru. Amati bagaimana ia melewati tahap-tahap ini dan saling memperkuat, menyediakan contoh segar untuk dinamika agregasi.
tingkat agregasi
Tiga pertanyaan adalah daftar cepat untuk mengidentifikasi agregator potensial:
Menjadi pintu masuk default pasar, jika pihak pemasok tidak dapat menanggung ketidakhadiranmu, kamu bisa menerima biaya tampilan, atau menentukan arah alur pesanan di DeFi.
Perhatian: Batasan antara tingkat yang berbeda sering kali tidak jelas. Klasifikasi tidaklah tepat, melainkan menyediakan model pemikiran tingkat agregasi.
Tingkat Pertama: Penemuan Harga
Ini adalah pekerjaan yang paling dasar: memberi tahu orang-orang di mana perdagangan terbaik. Kayak untuk penerbangan, Trivago untuk hotel. Di bidang kripto, agregator DEX awal seperti 1inch atau Matcha termasuk dalam kategori ini. Mereka memeriksa kolam yang tersedia, menampilkan tarif terbaik dan menyediakan pintu masuk untuk melompat. Penemuan harga berguna tetapi rapuh, fungsi pertukaran DeFiLlama juga demikian.
Jika pasar dasar sudah terpusat (seperti perdagangan spot Ethereum di Uniswap), perbaikan rute hampir tidak berpengaruh, pengguna dapat langsung pergi ke tempat perdagangan, bantuan yang Anda berikan tidak diperlukan.
Tingkat kedua: Eksekusi
Saat ini Anda tidak lagi mengarahkan pengguna ke tempat lain, tetapi bertindak atas nama mereka. Fitur "pembelian satu klik" Amazon termasuk dalam tingkat ini. Dalam DeFi, fungsi pinjaman Aave berada di tingkat ini. Likuiditas sudah ada dalam kontraknya saat meminjam. Eksekusi menambah daya tarik karena hasilnya terkait langsung dengan Anda: penyelesaian cepat, pengalaman transaksi tanpa kegagalan yang baik.
Tingkat ketiga: kontrol distribusi
Kamu menjadi pintu masuk. Pencarian Google untuk halaman web, toko aplikasi untuk aplikasi mobile, semuanya termasuk dalam kategori ini. Di bidang kripto, label tukar yang terintegrasi dalam dompet dapat menjadi titik awal dan akhir bagi pengguna biasa.
Di Solana, Jupiter telah mencapai tingkat ini. Ia dimulai sebagai alat penemuan harga, memasuki lapisan eksekusi melalui pengaturan pesanan cerdas, dan kemudian disematkan ke dalam antarmuka seperti Phantom, Drift, dan lainnya. Sebagian besar transaksi Solana sebenarnya adalah transaksi Jupiter, bahkan jika pengguna tidak pernah memasukkan "jup.ag". Inilah yang disebut kontrol distribusi, pihak penyedia tidak dapat menghindari kontak dengan pengguna.
mendaki tingkat dalam DeFi
Tantangan DeFi terletak pada kemungkinan pergeseran likuiditas yang cepat. Insentif dapat menguras kolam dana dalam semalam. Oleh karena itu, untuk naik dari tingkat pertama ke tingkat ketiga, tidak hanya berkaitan dengan menjadi agregator terkemuka, tetapi juga perlu menciptakan alasan yang cukup agar likuiditas dan aliran pesanan terus mengalir melalui router Anda.
Di Ethereum, 1inch sebagian besar berada di tingkat kedua, karena Uniswap telah menyelesaikan pekerjaan agregasi melalui likuiditas terpusat. Routing untuk kasus tepi masih memiliki nilai, tetapi perbaikan terbatas, banyak trader memilih untuk melewatinya. Selain itu, agregator seperti CowSwap dan KyberSwap juga menguasai pangsa pasar yang signifikan. Aave termasuk dalam tingkat kedua, karena menguasai eksekusi di bidang yang tersegmentasi, tetapi itu adalah infrastruktur, bukan titik awal.
Keunggulan Jupiter di Solana terletak pada kemampuannya untuk memanjat tiga level secara berurutan. Likuiditas terdistribusi, nilai pada level pertama sangat signifikan; mesin routing lebih baik daripada pertukaran manual, secara alami bertransisi ke level kedua; melalui integrasi langsung dompet dan dApp, mencapai level ketiga, sepenuhnya mengendalikan distribusi likuiditas Solana. Suatu ketika, hampir setengah dari perhitungan Solana berasal dari transaksi Jupiter, karena sisi permintaan trader dan sisi pasokan kolam likuiditas keduanya bergantung pada Jupiter.
Setelah mencapai tingkat ketiga, pertanyaannya berubah menjadi "Apa lagi yang bisa dijalankan melalui distribusi ini?" Amazon dimulai dari buku, diakhiri dengan segalanya; Google dimulai dari pencarian, akhirnya menguasai peta, email, dan komputasi awan. Bagi Jupiter, distribusi adalah aliran pesanan. Langkah berikutnya yang jelas adalah menambahkan produk seperti kontrak berkelanjutan, pinjaman, dan pelacakan portofolio, memanfaatkan hubungan likuiditas yang sama.
Langkah yang lebih besar adalah Jupnet. Solana belum mencocokkan throughput dan karakteristik eksekusi dari tempat-tempat seperti Hyperliquid yang dirancang khusus untuk latensi dan kepastian tingkat keuangan. Karakteristik ini sangat penting untuk memperluas seluruh tumpukan keuangan ke skala dunia nyata. Pilihan yang lebih sederhana adalah meluncurkan produk di rantai yang sudah memiliki karakteristik ini, tetapi Jupiter memilih jalur yang lebih sulit, membangun Jupnet sebagai lapisan eksekusi latensi rendah yang dikontrol aplikasi, berjalan secara paralel dengan Solana.
Jupnet bertujuan untuk menjadi infrastruktur bersama dalam ekosistem Solana, mendukung kontrak berkelanjutan, sistem permintaan harga, lelang massal, dan perdagangan yang sensitif terhadap keterlambatan, dengan penyelesaian asli akhirnya di Solana. Jika berhasil, ini akan memberikan kecepatan dan kepastian yang diharapkan dari tempat yang terintegrasi secara vertikal, sambil mempertahankan retensi pengguna dan aset. Ini adalah upaya untuk menjembatani kesenjangan antara throughput blockchain umum dan kebutuhan mikro keterlambatan keuangan global, tanpa memecah likuiditas lintas rantai.
Namun perlu dicatat: meskipun Jupiter mendominasi di dalam Solana, industri masih menghadapi persaingan yang ketat. Di bidang lintas rantai, 1inch, CoWSwap, dan OKX Swap tetap mempertahankan posisi penting. Hingga tahun 2025, rata-rata pangsa pasar Jupiter di antara lima agregator DEX terbesar adalah sekitar 55%, tetapi angka tersebut berfluktuasi seiring dengan aktivitas di jaringan dan integrasi. Gambar di bawah menunjukkan tingkat desentralisasi lapisan agregasi di luar Solana.
Jelas, Jupiter telah menjadi agregator dalam ekosistem Solana. Roda penggerak telah dimulai: lebih banyak trader membawa lebih banyak likuiditas, lebih banyak likuiditas mengoptimalkan eksekusi, eksekusi yang lebih baik menarik lebih banyak trader. Saat ini, Anda tidak hanya menjadi agregator likuiditas, tetapi juga rak, kebiasaan, dan pintu masuk ke pasar. Lalu, ketika likuiditas tidak lagi cukup, bagaimana melanjutkan pertumbuhan? Jawaban Jupiter adalah mengakuisisi proyek yang telah mengendalikan aliran pengguna baru.
Akuisisi sebagai mesin pertumbuhan
Sebelumnya, saya pernah menulis tentang dua tema besar dalam skala perusahaan: esensi inovasi komposit, dan bagaimana perusahaan dapat mempercepat proses ini melalui akuisisi. Yang pertama berkaitan dengan membangun produk, fungsi, atau kemampuan baru berdasarkan keunggulan yang ada, sedangkan yang kedua berkaitan dengan mengidentifikasi kapan "membeli" lebih cepat untuk membangun keunggulan daripada "membangun".
Evolusi Jupiter menggabungkan kedua hal tersebut. Strategi akuisisinya berakar pada pencarian tim pendiri yang memiliki daya tarik nyata, dan mengintegrasikannya ke dalam jaringan distribusi yang memperbesar dampak. Perusahaan mencari tim ahli di bidang vertikal, untuk memperluas jangkauan tanpa mengganggu peta jalan inti.
Ini bukan hanya penambahan fungsi pembelian, tetapi juga akuisisi tim yang telah mendominasi segmen pasar target Jupiter. Ketika tim-tim ini terhubung dengan antarmuka dompet distribusi Jupiter, API, dan routing, pertumbuhan produk mereka menjadi lebih cepat, dan lalu lintas yang dihasilkan akan kembali mendukung inti Jupiter.
Moonshot membawa peluncuran token, mengubah penciptaan token baru menjadi aktivitas pertukaran dan perdagangan langsung dalam ekosistem Jupiter; DRiP menambahkan platform pencetakan dan distribusi NFT yang dipandu komunitas, menarik audiens yang jauh dari antarmuka perdagangan dan mengubah mereka menjadi perilaku di blockchain; Akuisisi Portfolio menyediakan alat manajemen posisi bagi trader aktif. Jupiter sebenarnya bisa membangun fungsi-fungsi ini secara internal dengan biaya yang lebih rendah, tetapi tujuannya adalah untuk mengakuisisi para pendiri, bukan hanya fungsinya.
Namun, pertumbuhan beberapa indikator belum terlihat. Sebagai contoh dalam bidang peluncuran token, pemimpin pasar Pumpdotfun dan LetsBonk menguasai lebih dari 80% dari penerbitan token harian, sementara Jup Studio dan Moonshot bersama-sama hanya mengambil kurang dari 10%. Gambar di bawah menunjukkan dominasi incumbent. Dalam situasi ini, pola default mungkin sudah terikat, dan Jupiter mungkin perlu pendekatan yang sama sekali berbeda untuk memecahkan kebuntuan.
Pengganda Kekuatan: Akuisisi yang dipimpin oleh pendiri
Memperluas rak membutuhkan pengenalan operator yang telah menguasai segmen pasar target. Kriteria seleksi Jupiter adalah: apakah tim tersebut membawa likuiditas atau pengguna baru yang memperkuat roda terbang. Logika ini mencerminkan roda terbang awal Amazon: setiap penambahan kategori atau pemasok memperluas "pilihan", mengoptimalkan pengalaman pelanggan, mendorong lebih banyak trafik, dan selanjutnya menarik lebih banyak pemasok.
Bagi Jupiter, setiap akuisisi seperti menambah rak baru di toko, memperluas pilihan dan memperdalam hubungan antara trader dan penyedia likuiditas.
Akuisisi pendiri kreatif, memungkinkan Jupiter untuk memasuki bidang yang tidak dikenal (seperti budaya NFT DRiP atau penerbitan token ritel massal), sambil tidak mengencerkan keunggulan kompetitif inti. Para pendiri ini telah memahami segmen pasar, memiliki komunitas yang mempercayai mereka, dan dapat bertindak cepat. Menghubungkan saluran distribusi Jupiter secara instan memperluas jangkauannya, sementara Jupiter mendapatkan arus pengguna baru dan likuiditas.
Kasus akuisisi mencerminkan hal ini: Moonshot adalah platform pencetakan dan perdagangan yang ditujukan untuk perilaku arus utama, di mana token yang diterbitkan dapat dengan mulus dipindahkan ke dalam pertukaran, pasar keuangan, dan kontrak berkelanjutan di ekosistem Jupiter; DRiP adalah saluran distribusi koleksi yang mengutamakan kreator, menarik komunitas yang sebelumnya tidak terlibat dengan antarmuka perdagangan.
Moonshot menarik lebih dari 250.000 pengguna dalam tiga hari setelah peluncuran token TRUMP, memproses lebih dari 1,5 miliar dolar transaksi; DRiP menarik lebih dari 2 juta kolektor, mencetak lebih dari 200 juta koleksi, dan melakukan lebih dari 6 juta penjualan sekunder.
Integrasi mengikuti pola yang jelas: pendiri mempertahankan kendali arah produk; produk yang diluncurkan langsung terhubung ke antarmuka dan backend Jupiter, segera mendapatkan manfaat dari basis pengguna, sementara Jupiter mendapatkan lalu lintas baru; setiap akuisisi menambahkan primitif likuiditas yang unik (seperti penerbitan, budaya, leverage), bukan mengulang fungsi yang ada. Daya saing inti tetap tidak berubah, semua jalur tetap kembali ke Jupiter.
Dalam DeFi, kode dapat bercabang dalam semalam, tetapi pangsa pasar sulit untuk direplikasi. Merger dan akuisisi yang dipimpin oleh pendiri memungkinkan Jupiter untuk menambah pangsa pasar tanpa kehilangan jalur inti, sehingga roda terbangnya menjadi lebih sulit untuk direplikasi. Dengan kontrol aplikasi yang mengeksekusi dan infrastruktur latensi rendah yang matang, Jupiter mungkin menargetkan tim seperti mesin risiko, lapisan pencocokan, dan tempat profesional, dan mengintegrasikannya ke dalam Jupnet.
agregator vs penyedia
Secara keseluruhan, dua model dominan muncul dalam DeFi: Jupiter dan Hyperliquid. Keduanya kuat, tetapi strateginya sangat berbeda.
Hyperliquid bertujuan untuk mengontrol likuiditas, bukan memiliki hubungan langsung dengan pengguna akhir. Ini menyediakan likuiditas sebagai layanan. Jika dapat membangun pengalaman pengguna yang lebih baik, silakan gunakan buku pesanan dan mesin eksekusi Hyperliquid. Kode Builder didasarkan pada konsep ini, orang lain dapat memiliki pengalaman frontend, sementara Hyperliquid diam-diam mendukung backend, ini adalah model prioritas penyedia.
Jupiter fokus pada distribusi, dan berharap memiliki antarmuka, rak, dan pintu masuk pasar, dengan menjadi antarmuka default untuk mengagregasi likuiditas yang terdistribusi dan mengarahkannya ke tempat yang diinginkan. Ini berarti mengendalikan hubungan pengguna, bukan hanya mengeksekusi jalur. Dari kontrak berkelanjutan hingga portofolio, Jupiter berusaha untuk membuat semua antarmuka keuangan dimulai dan diakhiri dalam jalurnya.
Namun, kontrak perpetual mungkin paling mengekspos keterbatasan saat ini dari strategi ini. Jupiter telah membuat kemajuan di Solana, tetapi Hyperliquid masih mendominasi pasar dengan pangsa pasar DEX perpetual sekitar 75%. Gambar di bawah ini menunjukkan sejauh mana keunggulan Hyperliquid dalam volume perdagangan asli:
Kedua mode mempertaruhkan skala, tetapi titik awalnya berlawanan. Jupiter percaya bahwa likuiditas mengikuti antarmuka pengguna; Hyperliquid percaya bahwa likuiditas adalah antarmuka. Jupiter membangun pintu masuk, Hyperliquid membangun titik akhir.
Dalam praktiknya, kami menyaksikan diferensiasi: jika memerlukan antarmuka yang luas dan penggabungan pengguna, pilih Jupiter; jika memerlukan kedalaman, kepastian, dan kemampuan untuk digabungkan, pilih Hyperliquid. Satu pihak mengubah likuiditas menjadi jaringan yang bergantung, sementara pihak lainnya menjadi dasar yang dibangun oleh banyak orang.
Pemenang bukan hanya yang pertama sampai, tetapi juga yang tidak dapat ditinggalkan oleh orang lain.
Inilah yang membuat DeFi saat ini sangat menarik. Kita menyaksikan pertempuran filosofi untuk pertama kalinya: satu pihak percaya bahwa distribusi adalah benteng, sementara pihak lain yakin bahwa likuiditas adalah kuncinya.
Aplikasi adalah platform baru
Ketika Layer 2 Ethereum pertama kali muncul, orang-orang berharap itu menjadi platform baru: tempat netral di mana aplikasi dapat dikombinasikan, bersaing, dan berkembang. Namun kenyataannya, L2 tidak menjadi platform seperti yang dibayangkan, melainkan tetap pada tingkat infrastruktur: menyediakan dasar teknologi untuk kecepatan, keamanan, dan skalabilitas, tetapi tidak menguasai hubungan dengan pengguna.
Platform adalah antarmuka yang menjadi titik awal perjalanan pengguna, kebutuhan terakumulasi di sini, kebiasaan terbentuk di sini, distribusi bertahan di sini. Sangat sedikit L2 yang melampaui batas ini, sebagian besar adalah saluran dan bukan rak, sangat jarang membangun distribusi yang berarti, dan lebih jarang lagi menjadi pintu masuk default pengguna.
Sebaliknya, aplikasi seperti Jupiter dan Hyperliquid semakin menunjukkan karakteristik platform. Mereka memiliki hubungan pengguna, terintegrasi dalam kebiasaan sehari-hari, dan memperkuat posisi mereka melalui akuisisi atau integrasi dengan aplikasi lain. Faktanya, mereka mulai sangat mirip dengan Web2.
Google melampaui mesin pencari, mengakuisisi YouTube, dan mengubah keunggulan pencariannya menjadi dominasi video; Facebook memperluas penguasaan perhatian dengan mengakuisisi Instagram dan WhatsApp. Mereka menargetkan bidang-bidang yang tidak mereka hadirkan tetapi di mana pengguna telah berkumpul, dan kuncinya adalah mengakuisisi pemain inti di bidang tersebut. Setelah akuisisi, aplikasi-aplikasi ini dapat segera terhubung ke roda distribusi eksisting Google dan Facebook, yang hasilnya adalah penguasaan terhadap perhatian pengguna multi-saluran.
Jupiter sedang menjalankan strategi serupa. Launchpad, alat minting NFT, pengelola portofolio, dan sekarang Jupnet, semuanya melayani tujuan yang sama: memperluas jangkauan, menangkap lebih banyak perilaku pengguna, dan mengarahkan lebih banyak likuiditas ke dirinya sendiri. Strateginya adalah menjadi rak, pilihan default, dan titik awal untuk interaksi keuangan.
Namun agregasi bukanlah strategi yang pasti berhasil. Sejarah dipenuhi dengan kegagalan akuisisi dan upaya agregasi platform, baik karena tidak memiliki hubungan dengan pengguna, atau karena salah memahami cara pembentukan kebiasaan.
Sebagai contoh akuisisi Nokia oleh Microsoft. Ini adalah taruhan pada penguasaan distribusi mobile, tetapi pengguna telah beralih ke ekosistem iOS dan Android. Microsoft memiliki perangkat keras dan perangkat lunak, tetapi perangkat dan sistem operasinya terlalu mirip dengan produk yang ada atau tidak cukup untuk mendorong pengguna untuk beralih. Mereka tidak mengendalikan lapisan aplikasi, tidak memenangkan loyalitas pengembang, dan tidak memberikan alasan untuk mengubah perilaku. Kurangnya kontrol atas pasokan atau diferensiasi yang jelas, rak tidak ada yang bertanya.
Kasus-kasus ini mencerminkan kebenaran inti: akuisisi itu sendiri tidak menciptakan roda terbang. Tanpa titik awal, kebiasaan, atau antarmuka, tidak peduli seberapa banyak fitur yang digabungkan, pengguna tidak akan mengikuti.
Ini membuat DeFi saat ini menjadi sangat menarik. Jupiter mengakuisisi frontend, saluran distribusi, dan likuiditas primordial, berusaha untuk menjadi pintu masuk default ke tumpukan keuangan Solana; Hyperliquid melakukan sebaliknya: membangun kedalaman alih-alih luas, membiarkan orang lain berkumpul di sekitar portofolionya.
Dalam pengertian tertentu, kita sedang menyaksikan perang platform yang sebenarnya berlangsung antara aplikasi, bukan antara blockchain publik seperti yang diperkirakan banyak orang. Ini menimbulkan pertanyaan yang lebih besar: jika L2 tidak mengendalikan distribusi, ke mana nilai akan mengalir ketika aplikasi di atasnya mengendalikan? Bagaimana dengan protokol gemuk?
Kami mengakhiri dengan pertanyaan yang belum terjawab, karena masih belum ada kesimpulan. Di masa depan, kami akan membawa pandangan yang lebih tajam, titik data baru, dan lebih banyak cerita serta analogi untuk memperjelas arah semuanya.